前两个月全球矿业界最大的并购事件——必和必拓(BHP)收购竞争对手英美资源集团(Anglo American)非南非业务的努力以失败告终，但这仅仅是今年矿业并购的序幕。矿业界的银行家正在寻找新的目标。那么问题是，在这个最近充满阴谋的行业，并购焦点将落在哪里?目前，业界分析师普遍认为，明智的投资对象似乎是市值250亿美元的加拿大泰克资源公司(Teck Resources)或市值720亿美元的纽约上市公司——自由港麦克莫兰铜业公司(Freeport-McMoran)。

尽管必和必拓对英美资源集团的收购意愿于5月29日逐渐消退，但这让所有人的注意力都集中在红色金属——铜。考虑到铜在能源转型和人工智能的关键作用，对铜的需求强劲，但供应有限。必和必拓老板迈克.亨利(Mike Henry)对英美资源的三次收购提议都遭到拒绝，其中最后一次的收购价为470亿美元，这表明大型矿商认为购买新供应比投资新供应更便宜。

必和必拓的亨利可以等上六个月，再去英美资源集团谈谈试试，但他仍得想办法把这家在英国上市的矿业公司利润丰厚的铜矿与他不想要的其他部分分离。与此同时，英美资源集团的老板邓肯.万布拉德(Duncan Wanblad)不太可能成为并购的积极分子——他要想成功抵御必和必拓，就需要在未来一年左右的时间里摆脱钻石业务等问题领域。另一家全球矿业巨头力拓(Rio Tinto)被认为在必和必拓忙于收购英美资源集团之际，正伺机寻找其他目标。

这幅画面并不会变得更清晰。主要的铜矿公司包括市值260亿美元的安托法加斯塔(Antofagasta)(其股价在过去两年翻了一番)和市值850亿美元的Southern Copper。这两家公司的年产量分别超过60万吨和90万吨。但安托法加斯塔65%的股份由智利的卢克西奇家族持有，该家族没有出售股份的迹象，而南方铜业90%的股份由墨西哥大亨——拉雷亚.莫塔-贝拉斯科(Larrea Mota-Velasco)领导的墨西哥集团持有。加拿大价值110亿美元的第一量子矿业公司去年的铜年产量超过70万吨，但其在中美洲州的科布雷巴拿马(Cobre Panamá)铜矿卷入了与国内政府的纠纷。

相比之下，主要由机构投资者持有的自由港铜业看起来更有希望成为并购对象。本月上任的首席执行官凯瑟琳.夸克(Kathleen Quirk)需要想办法让她的股票故事更令人兴奋：根据Visible Alpha的调查估计，分析师预计自由港的铜产量在未来五年几乎不会增加，每年为130万吨。她最近还在接受英国《金融时报》采访时承认，收购虽然不是她的首要任务，但的确是提高铜产量的有效途径。

泰克资源之所以诱人，原因更为明显。根据分析师使用Visible Alpha数据的估计，到2028年，泰克的铜产量可能会翻一番，达到近60万吨。泰克资源预计2025年铜的EBITDA利润率为60%，超过自由港的45%。虽然科威尔家族(Keevil family)对股东数量施加强力的控制，但其特别投票权股份将在5年后转为普通股。在完成将泰克的炼钢煤炭业务出售给瑞士竞争对手嘉能可之后，泰克将成为一个极具吸引力的目标。

对感兴趣的各方来说，这种吸引力基本上已经体现在更专注的有色金属生产商的价格中。自由港的股价在过去五年中上涨了360%，相比之下，铜业务较少的力拓、必和必拓和英美资源集团的股价只上涨了17%。

根据Visible Alpha数据，在扣除煤炭产生的收益后，泰克的交易价格为其2024年剩余EBITDA的12.4倍，南方铜业为14.6倍，自由港和安托法加斯塔为7倍。在此基础上再加上溢价，亨利和其他更多元化的矿商同行将面临支付过高价格的严重风险:必和必拓、力拓和英美资源集团的平均市盈率仅为5倍，因此危险在于它们将所有协同效益都交给了目标公司的股东。

这并不意味着泰克和自由港没有希望参与大型并购，这是因为他们可以利用手中昂贵的股票成为收购者。有很多选择。泰克250亿美元的市值使其市值几乎与Antofagasta相当，而淡水河谷去年将十分之一的股份出售给包括沙特阿拉伯在内的股东时，其有色金属业务的估值与泰克市值相当。 泰克或它在自由港或南方铜业的同行可以利用自己的股权，促成与其中一家公司的全股票合并。

英美资源和嘉能可也可能参与其中。在剥离煤炭、钻石和铂金业务后，英美资源的规模将更小，但对有色金属的敞口将更大。如果将其2024年38亿美元的铜业务EBITDA估值与自由港等纯金属公司的水平相当，那么该公司的价值将达到270亿美元。如果万布拉德不能在2025年之前完成英美资源集团的重组计划，他可能还会觉得有必要先分拆自己的金属业务。

与此同时，嘉能可的市盈率仅为2024年EBITDA的4.6倍。如果嘉能可决定剥离其庞大的煤炭业务，自由港等公司可能会对剥离后的业务感兴趣——分析师估计，到2024年，嘉能可自己的铜业务将产生48亿美元的EBITDA，这意味着该公司的潜在估值接近350亿美元，而自由港的市盈率为7倍。

泰克或自由港的并购并非不可能遇到反垄断障碍。毕竟加拿大政府并不太欢迎嘉能可在2023年竞购泰克的全部股权。泰克或自由港可能更愿意将资源投入新技术，以从自己现有的项目中挤出更多的铜，而不是从事高风险的并购。嘉能可收购泰克煤矿的交易预计将在第三季度完成。

自由首席执行官凯瑟琳.夸克在6月17日表示，将该行业从数十家集团缩减为少数几家巨头，可能是支撑未来几十年减排所需供应的有效途径。不过由于政治背景的复杂性，观察铜价走势的人士应继续关注未来的走势。