运达股份是行业内积淀最深厚的公司之一，管理层多数为业务背景出身，行业积累比较深厚。过去，公司放弃短期利益，专注技术品牌积累，在行业技术变革期凭借扎实的基本素质跻身一线梯队。公司通过与央企的出海合作，已具备出海的基本条件，2023年公司新增1.345GW海外订单。海外市场的盈利回报可能显著好于国内，公司海外业务有望带来较好的回报。同时，国内市场的风电招标量超预期，且价格有望企稳。综上，我们预计公司经营情况有望积极改善。

摘要

长期耕耘，积累较深厚。公司于2001年成立，前身为浙江省机电设计研究院风能研究所,2019年4月公司在创业板上市。公司实控股东为机电集团，直接持有公司40%股份。公司拥有完整的技术体系和良好的市场口碑，在国家和行业标准制定方面、承担国家课题方面处于行业领先地位，并获得多个国家及省部级科技奖励，是国内风电领域技术先进的企业之一。公司多位高管均有较长从业经历，扎根技术领域多年，对风电行业理解深刻。

成长为国内一线整机制造商，海外业务获得突破。在我国风电发展早期，较多风电整机制造商缺乏自主研发实力，普遍从国外引进技术或者通过许可证方式生产，消化吸收并不彻底。公司是国内最早的一批风电制造商，在行业快速膨胀阶段，公司放弃短期利益，扎实投入研发，逐步积累技术经验。而在过去几年技术变革较快的大型化时期，公司把握机会并展现出扎实的基本素质，凭借优异的产品质量与良好的市场口碑，成长为国内一线整机制造商，2023年公司国内装机量排名行业前三。公司与央企合作紧密，较早就出海积累项目运行经验，已具备出口海外的基本条件。2023年，公司中标1.345GW海外风电项目，预计后续海外业务贡献会逐步起量并加大。

国内风机盈利触底，海外市场未来大有可为。2024年上半年国内陆风不含框架招标量43.42GW，同比增长约33%，创历史新高，招标价格也有趋稳态势。同时，风电海外市场也在蓬勃发展，其盈利回报可能显著好于国内，海外风电的进入壁垒高、周期长，格局会相对稳定。综上，风机整机制造环节的经营有望出现明显改善，而海外市场长期空间较大，核心企业可能获得新的成长。

风险提示：盈利不及预期，海外市场需求不及预期，定增进展不及预期。

具体推荐及投资建议，请参照正式报告

一、公司基本情况介绍

1、基本情况

历史沿革：公司于2001年成立，前身为浙江省机电设计研究院风能研究所，2010年公司变更设立为股份有限公司，并于2019年4月在创业板上市。2023年公司正式更名为运达能源科技集团股份有限公司。

股权结构：公司实控股东为浙江省机电集团，直接持有公司40%股份（若限制性股票回购注销的工商变更登记办理完成，机电集团对公司的持股比例为 40.01%），为浙江省人民政府出资设立的省属国有独资企业。公司实际控制人为浙江省国资委。公司的第二大股东为中节能投资，持股1.11%。

2、主营业务与产品

公司主营业务为大型风力发电机组的研发、生产和销售，以及新能源电站的投资运营业务，目前产品主要为1.5MW、2.XMW系列、3.XMW、4.XMW、5.XMW、6.XMW、7.XMW、8.XMW系列产品风电机组。2023年公司收入的85.5%来源于风电机组，全年实现营业收入187.27亿元，同比增长7.72%；实现归母净利润4.14亿元，同比下降32.82%。2024年一季度公司收入同比增长7.77%至37.52亿元，归母净利润同比下降4.21%至0.71亿元；

3、生产模式、销售结构、客户结构

生产模式：公司的生产模式为“按单定制、以销定产”，以合同的具体要求为基础，与客户沟通各项目供货进度后制定生产计划。据生产计划进行风电机组的整机个性化设计、集成总装。

销售模式：公司销售的产品专业性强。目前产品销售主要通过招投标方式进行。通过与业主直接谈判的方式取得订单的情形较少。

客户结构：公司作为风力发电机组供应商，主要客户为大型发电集团下属项目公司，客户集中度相应较高。包括华能新能源股份有限公司、中国电力建设集团有限公司、中国三峡新能源有限公司、中国广核集团有限公司、华润电力控股有限公司等电力集团。

4、财务分析

公司2023年实现收入、归上净利润、扣非净利润187.27、4.14、3.11亿元，同比增长7.72%、下降4.21%、下降24.77%，其中Q4单季度收入、归上净利润、扣非净利润74.95、1.63、1.57亿元，同比增长10.84%、3.86%、7.28%。

2024年Q1实现收入、归上净利润、扣非净利润37.52、0.71、0.40亿元，同比增长7.77%、下降4.21%、下降24.77%。

2023年公司整机销量8.47GW，同比增长18.94%，销售单价约为1891元/kw，同比下降400元/kw，毛利率降至12.51%，同比下降4.59个百分点，主要原因是开始交付底部低价订单，单位收入与毛利率均有一定程度下降。2024Q1公司整机单价继续下降，但空间比较有限，展望后续季度，随着交付均价趋稳，风机毛利率也有望企稳。

公司2023年销售、管理、财务费用率分别为7.27%、0.79%、-0.1%，2024Q1三项费用率分别同比8.56%、1%、-0.2%。

2024年Q1末，公司资产负债率为83.72%，货币资金约39.5亿元。预计定增完成后，公司资产负债率情况会有所改善。

二、成长为国内一线风机公司

1、重视技术，底蕴沉淀深厚

多数管理层具备技术背景。公司是国内最早进入风电整机市场的企业之一，拥有完整的技术体系和良好的市场口碑。在国家和行业标准制定方面、承担国家课题方面处于行业领先地位，并获得多个国家及省部级科技奖励，是国内风电领域技术最先进的企业之一。此外，公司多位高管均有较长从业经历，包括总经理与多位副总经理，均扎根技术领域多年，对风电行业理解深刻。

公司重视研发。公司管理层均有较强的从业背景，理解行业变化，并持续在研发方面倾斜较多资源。2023年公司研发费用5.53亿元，研发占比达2.95%，近年以来研发费用占比在3%左右。截至2023年末，公司共有技术人员864人，占员工总量32.9%。

技术沉淀深厚，科研成果丰富。2023年公司完成11个陆上整机产品开发，其中自主研发的6.XMW级别复杂地形风电机组被认定为2022年度“浙江制造精品”。2023年公司开发全球风轮直径最大、单机功率最大的10MW陆上风电机组成功并网，更适配于“沙戈荒”风电大基地的建设。此外，公司全球首批180米超高混塔风电机组完成吊装，风电场项目风能利用率和发电效率进一步提升。海风方面，公司10MW级双馈海上风电机组于2023年被成功认定为“国内首台（套）装备”，同时，全球单机容量最大的（16-18MW）漂浮式海上风电机组下线。

2、成长为国内一线整机制造商，海外业务进步较快

成长为国内一线整机制造商。公司是国内最早的一批风电企业，在我国风电发展早期，较多风电整机制造商缺乏自主研发实力，普遍从国外引进技术或者通过许可证方式生产，消化吸收并不彻底，而公司在这一时期放弃短期利益，扎实投入研发，逐步积累技术经验。在技术变革较快的大型化时期，公司把握机会并展现出扎实的基本素质，凭借优异的产品质量与良好的市场口碑，2023年公司国内装机量排名行业前三，成长为国内一线整机制造商。

海外业务进展较快。公司是国内前三整机厂中唯一的国有企业，与央企合作紧密，是唯一一家战略入股中电建新能源的风电整机商，并与华能、华电等签署了战略合作协议。

此前，公司与国内运营商携手出海，积累项目运行经验，2023年公司中标1.345GW海外风电项目，海外中标容量同比增长超400%。

3、大股东全额认购定增，彰显发展信心

公司凭借行业领先的风电整机总体设计研发能力和完善的服务体系，业务正在快速发展，同时，也需要更多流动资金投入至研发、采购、生产、人员、营销等业务环节，但仅通过自身积累将很难满足业务扩张需求。

2024年1月12日，公司发布2024年度向特定对象发行股票预案，拟募资不超过7亿元用于补充流动资金，公司控股股东机电集团全额认购本次发行股票。2024年6月7日，向特定对象发行股票申请文件获得深圳证券交易所受理。

三、国内盈利触底，海外市场未来大有可为

1、国内陆风招标提速，盈利有望好转

国内陆风招标提速。2023年国内陆风招标量为58.37GW（不含框架招标），同比下降约21%，2024年上半年国内陆风不含框架招标量43.42GW，同比增长约33%，其中一季度招标19.72GW，同比下降约11%，二季度招标约23.7GW，同比高增长，约122%，陆风招标量在传统招标淡季高增长。

此前业内担心陆风2025年装机较难实现正增长，系风电当年招标量与次年装机关联性较高，若上半年招标态势可持续，预计2025年陆上风电装机将实现正增长。

招投标价格有望企稳，预计整机盈利将有所修复。自2020年起，风机单机功率大型化在快速推进，由于整机环节各家公司均有能力持续推进风机大型化，整机单机功率跨越攀升，价格战也随之而来（单机功率越高、单位成本越低）：2020-2023年整机中标均价分别为3672元/kw、2588元/kw，1879元/kw、1623元/kw，同比下降0.31%、下降30%、下降27%、下降13%。2024年整机招投标价格有企稳态势：2024年上半年整机中标均价为1503元/kw，基本与年初持平（2024年1月招标均价1507元/kw）。

当前大型化仍在推进，部分地区受限于风资源，应用更大兆瓦风机经济性有待考量，因此更大功率的风机应用有所放缓。目前整机环节毛利率触底，已有整机头部公司毛利率企稳，叠加零部件环节原材料价格下降，预计整机环节毛利率将有所修复。

2、海外新兴市场起量，头部整机企业大有可为

经过多年积累，公司已具备走出去的基本条件。此前国内整机制造商参与海外市场竞争相对较少，主要是因：a）对海外各国电力市场了解相对较少。国内外电力市场有一定差别，电价形成机制也不尽相同，海外运营商更加注重全生命周期度电成本，而非初始价格；b）参与海外市场竞争需具备海外运行业绩及可融资性评级（初期，金风科技通过自建风场实现）。海外市场进入周期长、壁垒更高，经过长时间积累，公司已具备条件参与海外竞争。

新兴市场蓬勃发展，国内头部整机商渗透率有望提升。根据GWEC预测，2028年亚洲（不含国内市场）、拉丁美洲、非洲新增装机将分别由2023年的5.8GW、5.8GW、1.2GW增长至12.8GW、7.3GW、5.5GW，合计增长约99%。

2023年国内新增亚洲、非洲、拉丁美洲出口量合计3.38GW，占以上地区当年新增装机量比重约为26%，目前国内头部整机制造商已度过出口海外的窗口期，预计将更加快参与新兴市场建设，当地新增装机渗透率占比有望进一步提升。

此外，海外整机制造商经营有一定压力，业务正在收缩。海外整机龙头Vestas2022年持续性经营净利润亏损117亿元，毛利率为1%，2023年毛利率仍处于历史较低水平。另一海外头部整机制造商西门子&歌美飒近期计划裁员15%，约4100人（https://mp.weixin.qq.com/s/iPvb9gvb4soV6FmXTMxEdQ）。

海外市场的盈利回报可能显著好于国内。海外风电的进入壁垒高、周期长，格局会相对稳定，海外市场电价形成机制与国内有区别，且更加注重全生命周期度电成本，因此整机销售价格更高，此外，海外合同签订内容与国内也有一定差异，如部分合同价格涵盖整机销售价格、后续运维价格、运费、关税等，因此单位千瓦成本也高于国内，但综合看，海外整机销售毛利率高于国内。

此前国内整机制造商较难出口，市场主要面向国内，因此周期波动较大，同时较难有销售溢价。目前公司已具备出口基本条件，预计将加快参与新兴市场建设，经营情况可能也会有一定改善。

风险提示

1、盈利不及预期

国内市场竞争相对激烈，若招投标价格进一步持续大幅下降，行业及公司经营压力均会加大，公司盈利有不及预期的可能。

2、海外市场需求不及预期

新兴市场发展向好，若相关地区整体经济发展承压或政策发生变化，当地风电建设存在不及预计的可能性。

3、定增进展不及预期

公司控股股东全额认购本次定增，但融资尚过程需相关机构批复，因此存在进展不及预期的可能。