胜科工业（Sembcorp Industries）总部位于新加坡，是淡马锡旗下的综合能源与公用事业集团。公司主营电力（燃气、可再生、灵活机组）、水务-固废资源化以及工业园区开发，项目分布于11个国家。

它的亮点并不在体量（年营收约300–400亿元人民币），而在于因地制宜的股权设计、项目级绿色融资，以及通过长期O&M合同牢牢掌握运营话语权。胜科把各国的准入、融资、运营和退出环节一一拆分、本地化落地，从而在海外高效滚大绿电资产。这套“准入—融资—运营—退出”闭环，与中资企业出海面临的痛点高度对应，因而具有现实借鉴价值。

“股权姿势”为什么重要？

跨境电力投资常见两难：

控股：审批慢、政治阻力大、融资成本高；

纯财务参股：缺少运营话语权和现金流把控。

胜科的做法是“根据国别条件选姿势”——既保核心控制力，又让本地伙伴、融资机构、监管方各得其所。实操中大体分为三种模式：轻股合资→ 平台控股 → 控股后资本循环。

①姿势一：轻股合资—借本地通道、抢窗口

案例 | 印尼Nusantara 50MW太阳能 + 14MWh储能

项目概况：该项目是印尼首个公用事业级的光储一体化项目，也是胜科工业在印尼首次涉足大规模太阳能开发，2025年1月投运。

股权结构：胜科旗下PT Sembcorp Renewables Indonesia 49%，国企PT PLN Nusantara Renewables 51%

商业条款：25年本币PPA，由国家电力公司PLN兜底

价值要点：胜科输出设计与数字运维，本地伙伴解决土地和批文；少数持股换最快落地，锁定示范项目地位。

打法拆解

49:51股权结构：项目采用49%（胜科）对51%（PLN Nusantara）的持股比例，满足印尼规定“本地方必须控股”的最低合资门槛。

本币收入+ 本币融资：购电款以印尼卢比支付，贷款也以卢比计价，从源头消除了汇率错配，实现天然对冲。

O&M合同锁收益：胜科与合资公司签订长期运维服务协议，在拿股息之外，还通过运维费持续获取现金流。

②姿势二：平台控股—整合现金流、做区域跳板

案例 | 越南 Gelex 245MW风光水组合

收购概要：2024年6月，胜科通过全资子公司拿下Gelex旗下多家SPV 73%～100%控股权，总装机245MW，涵盖风电、光伏、小水电，分布于河内以南3省；全部资产已与EVN签订长期 PPA。

平台价值：把多元、已并网的现金流资产打包进同一控股架构，形成“集中融资平台 + 区域运维中心”，便于统一绿色台账发贷款，并为湄公河流域后续并购提供现成接网通道与本地运维团队。

打法拆解

≥70%控股——方便并表、集中现金流。

“平台+绿色融资”——统一台账发绿色贷款，利率平均较常规贷款低20–30bp（来自胜科披露）。

区域跳板——依托已并网项目现成的接网通道和成熟的本地运维团队，胜科得以让后续并购或新建项目迅速接入电网，降低落地成本并加快复制扩张。

姿势三：控股后资本循环—先锁资源，再释放资金

③ 案例 | 印度Vector Green 583 MW风光组合

收购概况：2023年1月，胜科通过全资子公司收购 Vector Green，100%控股并表583MW已并网风电与光伏资产。

资本回收定位：胜科官方披露的五年资金规划将“资本回收与伙伴合作”列为三大资金来源之一，并点名印度为首批实施市场。Vector Green 是公司在印度唯一全资、规模化且现金流稳定的资产包，因此被视为未来通过出售少数股权引入基建基金、释放资本的优先对象（具体比例与时点待后续公告）。

打法拆解

100%控股——先锁定资源与运营主动权；

出售少数股权——当估值提升后，向长期基础设施基金出售约20～40%股权，一次性回笼现金，同时保持≥51%控股与运维主导权；

再扩张——用回收资金投入下一轮印度储能混合项目，实现“锁资源→腾资本→再扩张”的两段式循环。

背后的共通机制

胜科以“准入让利—融资低息—运营锁收—退出回收”四步闭环，把不同国别的政策、资本和运营要素拆分并各自最优化。

Earn-out（可变收益条款）：在并购或资产退出中，买方先支付一笔固定对价，随后把目标资产未来超出约定门槛的盈利按比例再次支付给卖方。

胜科工业出售印度SEIL 2.6 GW燃煤电厂时就采用了这一结构：买方先付现金取得控股权；若电厂后续经营现金流高于双方设定的基准，胜科将按合同继续获得追加款项。这样既降低了买方的当期资金压力，也让胜科保留了分享后续增长红利的权益。

给中资企业的3点启示

“股权 ≠ 控制力”

在法规敏感或资源垄断市场，本地国企持51%+股权以满足准入要求，胜科拿30–49%。与此同时，把数字化运维、设计与长期O&M合同写进协议，并掌握关键监控系统接口。印尼 Nusantara JV 就是典型。

“平台思维”

控股并表只是开局。胜科先将收购来的已并网资产“打包”成区域运营平台，再用统一绿色台账拿低息融资，并复用接网通道与运维团队去滚动并购周边项目。越南Gelex平台便是先以≈73%控股整合现金流，随后靠绿色贷款和现成团队把湄公河流域装机迅速放大，实现融资、资产、运营三位一体的扩张滚动。

“资本循环”

先100% 收购运营中的优质资产，把稳定现金流和估值基准牢牢抓在自己手里；完成整合、把运营效率和财务报表提上去后，再按20%–40%的比例出售少数股权给基建基金或长期机构投资者。这样胜科既能回收一部分资本（胜科称为“capital recycling” ），为下一轮项目筹资，又保留控股与运维合同，继续掌握项目话语权——这不是“一卖了之”，而是“腾笼换鸟”式的滚动扩张模式。

结语

胜科工业用三种差异化持股模式，把“准入-融资-运营-退出”拆解成可复制的步骤——轻股JV抢地、平台控股整盘、控股后资本循环。

胜科所依赖的并不是补贴或过度金融创新，而是对当地规则的深度理解与结构化谈判能力。对正拓展海外电力投资机会的中资企业来说，这套“本地化算盘”值得认真研究与按需借鉴。