投建营一体化成功案例——柬埔寨甘再水电站项目（投建营一体化）介绍

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前言

国内PPP项目正蓬勃发展，国外“投建营一体化”项目方兴未艾。

我国工程承包企业走出国门的时间不长也不短，最早走出国门的施工队伍，基本上都是去执行中国政府对外经援项目，随后，随着国际政治、经济的环境的变化，越来越多的承包企业走出国门，直接参与国际竞争。有的先是给欧美公司作分包开始，然后开始独立参加小项目、单价合同竞争，再到EPC（包括EPC+F）总承包竞争。

近年来国际工程市场变化很大，市场竞争越来越激烈，承包利润越来越薄，承包条件越来越苛刻，承包风险越来越大。在这种新的市场形势下，我国“走出去”时间早、国际经验丰富、实力雄厚的领军承包企业，开始探索以投资拉动工程承包甚至转型开展境外投资，向国际工程价值链的高端发展，“投建营一体化”项目运作模式就是这种业务转型升级的重要方式。

与传统承包工程项目相比，“投建营一体化”项目的收益水平更高，但运作模式和交易架构更为复杂，运作难度更大，面临的风险也更高。据统计，中国对外承包100强里尝试做投建营的承包商约占40%左右，其中做成过的不到20%，在做成的里面，只有不到10家目前看是赚到钱而且希望把投建营模式做成企业战略发展方向。

总得来讲，无论是外国承包商还是中国承包商，部分投建营项目做得比较成功，但大部分投建营项目或多或少存在这样或存在那样的问题。诚然，投建营一体化（BOT）项目涉足繁多的诸如法律、合同、金融等非常专业的事务，还涉足项目所在国政府更替、政策摆动、合作伙伴各怀鬼胎、行业习惯和技术标准等错综复杂等问题，这些问题交织在一起，往往会把这些项目发起人（特别是对那些总承包企业的牵头人员，他们既充当业主角色，又充当总承包商的角色，即一帮人马，两块牌子）精力、激情和忍耐性消耗殆尽，只剩忧伤。只要全程经历过这事的人，无论项目成功与否，都有“往事不堪回首”之感慨。这进一步说明投建营合同模式确实太不容易，比之前的单价合同模式和EPC总承包合同模式，投建营一体化经营模式不知要难上几个数量级。

“成功的项目都是相似的，不成功的项目各有各的败笔”。柬埔寨甘再水电站项目（BOT合同），堪称是中资企业在境外实施的最成功“投建营一体化”工程项目之一（教科书级的！）。对比一带一路倡议的“和平合作、开放包容、互学互鉴、互利共赢”的丝路精神，甘再水电站BOT项目更堪称是两国经济技术合作的经典案例。

为推动我国对外承包企业业务转型升级和国际承包业务行稳致远、为有志于开展“投建营一体化”的企业更多地了解投建营模式的运作要旨、操作流程和核心考量等问题，本人非常荣幸地借此平台把甘再水电站成功经验给予整理、汇编，以飨国际工程承包圈子的同仁们，同时也供相关企业对外开展“投建营一体化”项目时借鉴、参考。

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甘再，究竟是一个什么样的项目

在介绍本项投建营模式具体实践前，我们先来了解一下本项目的背景情况，看看有没有和你预料的情况一致。

1、项目背景

甘再水电工程是20世纪60年代由苏联S.J.Jouk水电公司提出并开展规划和设计的，因战火连绵而一直被搁置。进入本世纪后，柬埔寨经过了连年战乱之后处于相对稳定发展的时期，其全国发电量仅为18万千瓦，电价是中国当时的4倍左右，除首都金边外，电力供应主要限于大城市和主要省城，农村无电力供应、依靠燃油灯或电瓶照明度日的状况仍较普遍，仅有8489个村庄（占全国村庄比例的60.3%），约42.7%的居民有电可用。柬埔寨属于电力短缺国家，但却有着丰富的水利资源。

本世纪初，柬埔寨王国颁布实施了私有化电力法，鼓励和推动独立发电商以私有化方式开发柬埔寨水电资源。

2004年6月，柬埔寨王国工业矿业能源部（MIME）代表柬政府，按法律规定程序进行国际竞标，要求开发商成立专门的项目公司以BOT方式开发、实施和运行本项目。中国水电建设集团国际工程有限公司（简称水电国际）顺利夺得第一标并获得了该项目的开发权。

该项目得到中柬两国政府高度重视，2005年7月，温家宝总理与洪森总理出席甘再水电站BOT项目备忘录签署仪式；2006年4月，两国总理又亲自为该项目象征性开工举行揭牌仪式，2007年9月18日项目正式开工；2011年12月7日，电站8台机组全部投产发电，同一天，甘再水电站竣工庆典暨PH1发电仪式隆重举行，柬埔寨首相洪森岀席并亲手启动PH1首台发电机组。

甘再水电站的建成，满足了柬埔寨贡布省和茶胶省全部电力需求，以及首都金边白天40%、夜间100%的电力供应，极大地缓解了柬埔寨国内电力紧张局面，为当地经济发展提供巨大支撑。该项目的主要目标是替代从越南进口电能。工程还有效调节流域内季节性旱涝问题，提高了下游防洪能力，保证下游农田的水利灌溉，减少水土流失，保护生态平衡，改善当地鱼类及野生动物的栖息环境。

2、工程介绍

甘再水电站BOT项目位于柬埔寨西南部大象山区的甘再河干流之上。是一个常规的中型水电站项目，水库为多年调节运行模式，总库容6.813亿立方米。电站的总装机容量为19.41万千瓦，年平均发电量为4.98亿度。

项目的主要功能是发电，但同时具备城市供水及灌溉等辅助功能。甘再水电站的建成极大地缓柬埔国内电力紧张的局面，为束埔赛经济和社会发展提供了强有力的能源保除此之外，这座水电站还能够有效调节流域内季节性旱荡问题，提高下游防洪能力保证下游农田的水利灌溉，减少水土流失，保护生态平衡。

甘再水电站设计目标为运营发电：前两年承担柬埔寨首都金边白天80%、晚上100%电量供应；之后承担其电网白天35%左右，夜间80%左右的电量供应。

总投资：工程动态总投资为2.805亿美元。

特许经营期：44年，其中施工期为4年，商业运营期为40年。

电价：项目前9年为免税期，中间6年电和之后的25年电价也都不一样（数字敏感，故忽略）。超出年平均4.98亿千瓦・时之外的额外电量，EDC承诺以65%的电价水平购买。

股权：中水电国际拥有100%股权。

融资方式：由项目公司作为货款人的纯项目融资方式。

保险：在中国出口信用保险公司投保海外投资政治保险；束埔寨政府担保；其他类別商业保险(工程一切险、雇主责任险、机具设备险等)。

EPC承包：中水电国际为项目EPC总承包商，设计承包商是中国水电工程顾问集团西北勘测设计研究院(福建省水利水电勘测设计院分包大坝设计)，采购承包商是中水电国际保障部，施工承包商是中国水利水电第八工程局。

O&M模式：运营商为中水电国际，中国水利水电第十工程局负贵电站运行维护具体工作。

3、项目的意义

首先是解决了目前柬埔寨缺电的状况。甘再项目进入商业运营期之后，可以大部分解决当地人民的生活用电和工业用电问题。其次，它是中柬友谊的一个重要桥梁。通过该项目，中柬友谊得到进一步巩固。第三，这个项目可以为柬埔寨引进一些建筑行业和水电站建设方面的先进理念，使当地工人的技能得到提升。第四，它可以解决当地居民的就业问题。

甘再水电项目的成功实施，更是产生强大的引领示范作用，激发了柬埔寨王国政府加快开发水电资源的热情，此后，采用甘再水电站合作模式启动多个大型水电站项目，仅中国公司就承接了斯登沃代水电站、额勒赛河下游水电站、达岱河水电站、赛桑河下游二号水电站等大型水电项目。

甘再水电站项目将使中柬实现了“双赢”。对柬方来说，将可以获得解决供电紧张问题等实际利益。甘再水电站是柬埔寨最早实现并网发电的大型水电项目，成为政府政绩和改善民生的标志性项目，对柬埔寨调整国家电力及能源结构、缓解供需矛盾、促进基础设施建设和人口就业、交通旅游等方面产生了积极、深远的影响。

通过采用BOT模式极大缓解了柬政府的财政支出压力，降低了政府赤字，且充分调动了项目发起人的主动性和创造性，在确保项目质量的前提下，提高了项目的建设速度，并能够保证项目运营期的效率和服务质量项目。增加了当地政府财政收入，促进了当地劳动力就业。而对中水集团来说，2012年开始进行商业运行后，预计仅用10多年就可以收回投资成本，投资回报率有望超过100%。

作为中资企业在柬埔寨投资的首座电站，甘再水电站不仅树立起以资本投资带动中国标准、中国设计、中国施工、中国装备“走出去”的价值典范，更以其成功实践诠释着中国电建以投资驱动转型升级的示范效应，并将带给中国工程企业以极大的信心，相信中国工程企业也一定可以与“一带一路”沿线国家实现互利共赢。

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艰难辉煌

在前言里提到境外投资项目，尤其是项目融资的项目（Project-Financing Project）,其前期工作的复杂程度和各种困难都是难以想象。比之前的单价合同模式（国际工程1.0版）和EPC总承包合同模式（国际工程2.0版），投建营一体化合同模式（国际工程3.0版）要难上几个数量级。下图便是本项目几个重要里程碑事件，从中也可以看出，大量、复杂的项目开发工作都集中在施工前期。

下面就围绕这几个里程碑，介绍一下一个典型的投建营一体化（BOT）项目前期有哪些工作。

这些日期和事件，对于外行来说是枯燥的字节，但对应懂行的人来说这是流淌的汗珠，对于亲身经历的人来讲更是无尽的泪水。经历者都有一种不堪回首的感叹：真是太难了！阳光总在风雨后，让我们目睹一下本项目是如何一步一步地走过来的。

1、项目招投标阶段

1）资格预审

2004年3月，中水电国际正式向柬埔赛工业矿产能源部递交资审文件。

2004年5月19日，中水电国际收到柬方发来资审通过通知，并随即将项目跟踪情况向中国对外承包商会、发改委、商务部、进出口银行和中信保进行汇报。

共有5家公司通过本次资审，他们分别是：

(1) 中国水电建设集团国际工程有限公司；

(2) 中国电力技术进出口公司与中国国家电力公司联合体；

(3) 广西投资集团；

(4) 日本三井公司(Mitsui & Co. Ltd)；

(5) 加拿大Experco International公司。

2）投标

2004年6月11日，柬埔寨工业矿产能源部代表柬政府，按法律规定程序对本项目发布国际公开招标公告，合同模式为BOT。

2004年7月10日，中水电国际购买标书文件。

2004年7月12日，中水电国际组建投标团队，组织投标，并参加了标前会。由于是首次编制BOT模式投标文件，中水电国际组织了由公司海外投资部、中国水电工程顾问集团西北勘测设计研究院及中国水利水电第八工程局组成的团队。BOT项目涉及项目融资、设计及建设和建成后的商业运营等多个方面，因此在分工时主要考虑对BOT项目各分项的驾驭能力，并根据各单位的强项进行工作分配，为项目量身定制了合作团队。

2004年8月15-22日，中水电国际组织了由中国水电西北勘测设计院(设计单位)及中国水电第八工程局(施工单位)组成的项目考察小组（由15人组成），对甘再水电站项目进行了现场考察，收集了大量项目资料。

2004年9月-2005年1月，中水电国际组织编制投标文件，进行了多轮设计、施工技术专家论证，最终得以完成投标文件的编制工作。

2004年11月18日，中信保为中水电国际出具项目海外投资保险兴趣函。

2005年1月10日，进出口银行为中水电国际出具项目贷款兴趣函。

2005年1月中，发改委批准中水电国际参加此项目的投标。在工程承包项目投标中，一般只需要商务部的投标许可就能参加投标，中标后便可签约。但按当时政策，BOT项目的投标及签约则需要国家发改委与商务部的核准以及国家外管局的同意。此外，BOT项目还需要银行的贷款支持函及中信保的海外投资保险意向书。而在项目所在国，也需要许多政府批文。因此，审批程序要比工程承包项目复杂得多，也困难得多。

2005年1月中，商务部为国际公司出具同意参加此项目投标批准函。中国驻柬埔寨大使馆经济商务参赞处及中国对外承包工程商会批准中水电国际参加此项目的投标申请。

2005年1月17日，中水电国际代表向招标单位提交了全套投标文件。

3）开标与评标

2005年1月17日上午，柬埔寨工业矿产能源部部长、柬埔寨评标委员会成员及参加投标的各公司代表参加了在柬埔寨工业矿产能源部会议室开标活动。

有两家中国公司参加，即中水电国际以及中国国电集团公司+中国电力技术进出口公司联营体。而已经通过资审的中国广西投资集团、日本三井公司和加拿大公司最终放弃参加投标。

在技术标评比中，中水电国际顺利通过了评标委员会的各项初步核査；中国国电集团公司与中国电力技术进出口公司联营体由于被授权人不明确，需要作进一步的澄清。

而根据原招标文件的规定，商务标需要在技术标评估完成以后才能打开，但由于只剩两家公司参加投标，在开完技术标后，東方主动建议当场开商务标。两家中资公司同意了束方的建议。但柬埔寨评标委员会认为两家中国公司的上网售电价均超过了柬埔寨的承受范围，因此决定对此标进行评审后再给相关公司发邀请谈判。

最终柬埔寨评标委员会评定中水电国际的技术标最优，商务标融资结构基本合理，于是邀请中水电国际直接进行合同谈判。

2005年3月3日，中水电国际收到束方项目评标委员会的“直接进行合同谈判邀请函”。该邀请函指出：中水电国际的技术方案对原可行性研究方案进行了非常深入、细致的分析研究，提出了许多切实可行的设计施工优化和替代方案，而且其商务方案的报价结构合理，融资方案切实可行（技术标最优，融资结构基本合理），虽然所报电价过高、难以被柬方接受，但東方评标委员会认为可以通过直接合同谈判明确设计优化和替代方案，故决定先邀请中水电国际于3月16日赴金边进行直接合同谈判以确定设计优化方案和电价。

中水电国际将投标情况和开标结果分别向中国驻東埔寨大使馆和经商处、对外承包商会、商务部、中信保、口行和国家发改委作了书面汇报。

2、合同的谈判及签订

1）第一阶段合同谈判(2005年3月16日-30日)

2005年3月16日，双方谈判小组开始了第一轮的正式合同谈判。東方谈判人员由工业矿业能源部(MIME)、财政部、国家发展委员会(CDC)、国家电力公司(EIDC)和评标委员会(EC)组成，中水电国际谈判小组由设计、施工、商务和融资等方面的专家组成。此外，柬方还专门聘请了印度咨询为他们出谋划策。谈判内容主要涉及技术、商务、法律等方面。由于当时中方没有海外投建营经验，边谈边学，因此谈判的过程也是一个学习的过程。

由于投标标价高于柬方目标价较多，且电价难以适应柬埔寨电力市场的需要，因此如何通过降低总基建投资来降低电价就成为此次会谈的重点。柬方希望中方能够有一个合理的技术方案来降低总投资，而中方认为柬方应在各方面给中方优惠条件以降低总投资，从而达到降低电价的目标。

双方为了各自的利益互不相让，如果東方给了中方最大的优惠条件，那么他们的国家利益就将受到一定程度的损害；而中方如果主动降低总投资及电价，中方的利益也将受损。都是核心利益问题，所以谈判十分艰难。

为了使谈判顺利进行，中国驻柬埔寨大使馆给予了全力支持。大使亲自约见束埔寨首相洪森，并就甘再水电站项目表明中国政府的支持立场。此举对项目的谈判进程起到了非常关键的推动作用。

这个阶段的谈判内容主要有以下三个方面：

(1) 技术方面：双方主要对技术方案中的开关站、溢洪道、大坝、主厂房、输变电线路、进场道路和机电设备等几个分项工程进行了详细的分析和探讨，研究了一些切实可行的技术优化和实施方案，以降低工程总投资。双方共同研究并决定将原方案的一个厂房增加为三个厂房，总装机从初始计划的180兆瓦増加到193兆瓦，增加了发电量，从而使电价有一定的下降空间。

(2) 商务方面：双方对排雷费、库区清理费、征地费、水资源费、环境保护费、营运管理费、融资成本、保险要求和风险安排等方面进行了深入的探讨和研究，明确了双方各自承担的责任和义务。

(3) 法律方面：双方认真研究和交流了与该项目有关的投资法、BOT法、税法、公司法和银行法等法律法规，明确了该项目可以最大限度享受的各种最优惠政策，包括税种、税率、免税期和其它优惠条件。

经过两国政府高层沟通，双方各自做出了其承受范围内的让步。柬方承担了项目的增值税、排雷任务及对水库清理要求的简化，中方在土建及机电设备采购等方面做出了一定的优化，并优化了技术方案，双方明确了各自责任和基本商务条件，随即商签第一阶段的会议纪要，确定了上述谈判的最终成果，最后确定工程总投资为280,545,412美元。

2）第二阶段合同谈判(2005年3月31日一4月6日)

在第一阶段谈判的基础上，柬方于2005年3月31日致函邀请中国水电集团和中水电国际领导进行第二阶段的合同谈判。第二阶段的合同谈判主要目的是确定税费结构、优惠政策、最终电价和相关条件。

“照付不议原则（Take or Pay）”是此次谈判的重中之重。柬方谈判团队开始时只承诺购买中方发出的电量，而没发的电却不予支付。中方坚持按“照付不议原则”申请支付，即按设计的年平均发电量均摊至12个月进行支付，除非由于中方的原因发不出电。经过多次谈判，最终柬方同意了此条款。

根据柬埔寨相关法律的规定，在柬埔寨进行水电站项目等基础设施投资可享有最长30年的特许经营期(运营期)。为了保证中方的最大收益，中方谈判团队从多个方面说服柬方谈判团队，将项目的特许经营期定为44年，包括4年建设期及40年运行期。这已经突破了東埔寨法律规定，需要柬埔寨议会批准和柬埔寨国王的最后签署，形成一个新的法律。

根据東埔寨投资法及BOT法的相关规定，在柬埔寨进行水电站项目等基础设施投资可享有3~9年的所得税免税的优惠政策。为此，中方谈判团队与柬方进行了多轮谈判，最终为甘再水电站项目争取到9年的所得税免税期。

为确保有足够的还款资金流，中方在谈判中力争梯级电价，即在还贷期间要求较高的电价，还贷完成后再把电价降低，以便中方的资金流合理，并能尽快还银行货款。最终東方同意中方的要求，允许前高后低的电价结构，保证项目有充足的还款资金。

由于東埔寨比较贫穷，在中国出口信用保险公司的评级中是一个风险较大的国家(按2005年中国出口信用保险的标准，柬埔寨风险评级为7级)，签约方柬埔寨国家电力公司实力也不很强大。为保证中方收益，中方要求柬埔寨出具政府担保，一旦柬埔寨国家电力公司无力支付甘再项目电费，柬埔寨财政部将有责任替柬埔寨国家电力公司支付相应款项。柬方最终同意并出具了主权担保（非常难得！）。

为了防止柬埔寨法律変更带来的风险，中方在实施协议里阐明：签约后若因柬埔寨法律变化导致项目损失或收益减少，这部分损失或减少的收益将由束埔察政府补偿给甘再项目公司。

这样，甘再水电站项目的资金流就非常稳定了，这对项目融资十分有利，而且柬方还给出巨大的优惠条件和激励措施，明确电价基础和电价结构。为此，双方商签了第二阶段的会议纪要。纪要中对这些条件予以确认，尤其是以下三点：1）特许经营期共计44年，包括4年施工期和40年商业运营期；2）在“或取或付原则”下，柬埔寨保证年最小购电量为100%的年平均发电量，即4.98亿千瓦・时(投标时电量方案是：柬方保证年最小购电量为4.82亿千瓦・时的95%)。经过设计团队的反复论证，3个厂房和年平均发电量4.98亿千瓦・时是切实可行的，这就转移了水量不足的风险；3）从电站进入商业运营期开始，前9年为免税期，免税期结束后的利润税税率为20%。

在上述两阶段会谈谈判过程中，中水电国际始终与中国驻柬埔寨大使馆和经商处、商务部、中信保、进出口银行保持密切联系和沟通，上述机构都表示支持中水电国际投资开发该项目。

经过柬总理、柬副总理兼内阁部长对合同谈判内容的批准，2005年4月27日，柬工业矿产能源部部长向中水电国际颁发中标通知书，该通知书明确指出柬方决定由中水电国际以BOT方式投资开该水电站项目，并邀请公司代表进行下一阶段的项目开发协议和售电协议的谈判。

3）签署项目合作备忘录

2005年7月4日，昆明举行大湄公河次流域国家首脑峰会，为尽快推动柬埔寨甘再水电站项目的进程，中水电国际希望在此次会议上，在中柬两国总理的见证下，签订甘再水电站BOT项目投资开发备忘录。为此，中水电国际上下齐心协力，通过外交部、商务部及中国驻柬埔寨大使馆等方面的高层运作，打消了洪森首相対此项目的疑虑，对甘再水电站项目有了新的定位，同意参加甘再水电站项目备忘录的签字仪式，并要求双方尽快商定未定事宜，促使项目尽快签约。

最后，在中柬两国总理的见证下，柬埔寨工业部和中水电国际签订了甘再水电站BOT项目投资开发备忘录。该备忘录明确记载：中柬两国政府支持中水电国际以BOT方式投资开发甘再水电站项目，并要求双方尽快商定未定事宜，促使项目尽快签约。备忘录签订后，中水电国际又与柬埔寨工业部、财政部进行了为期两个月的多轮会谈，就原先涉及的所有未定事宜基本达成一致。

其中最重要的是由于柬埔寨税法的改变，最终电价在保证中方的收益情况下进行了调整。调整如下：前9年电价为8.35美分/干瓦・时，中间6年电价为8.696美分/千瓦・时，后25年电价为7.72美分/千瓦・时。调整后中方的总收益不变，但由于前期电价更高，因此项目的收益率有了一定的提高。

4）签订项目协议

虽然电价谈判已经确定最终的电价，但最终的签约过程仍旧十分困难。主要由于柬埔寨发展委员会的一些成员对其中一些内容有着自己的看法：首先，不同意柬政府出具政府担保；其次，认为融资安排不合理，应该由中国政府提供优惠货款。而中方始终认为，此项目是国际招标项目，是一个标准的BOT项目。洪森首相曾一度受此观点影响，对项目是否以BOT方式建设摇摆不定。为了促使项目能够正式签约，中国驻束埔寨大使馆直接与洪森首相对话，同时中水电国际组织谈判人员与柬埔寨发展委员会多次沟通，最终双方达成一致，同意签约。

2006年2月23日上午，柬埔寨甘再水电站BOT项目的实施协议、售电协议和土地租赁协议的签字仪式在東埔寨首都金边隆重举行。出席并见证此签字仪式的有柬埔寨王国副总理宋安阁下、柬埔寨财经部部长吉春阁下、柬埔寨工业矿产能源部部长苏赛阁下、柬埔寨外交部国务秘书龙微撒龙阁下、中国驻東埔寨大使馆张金风大使、中国商务部合作司司长吴喜林先生以及柬埔赛王国各部委代表、中国驻柬埔寨大使馆和经商处官员、华商在柬机构代表、世行和亚行驻柬代表等共计200余人，中国水电建设集团副总经理兼国际工程有限公司董事长刘起涛先生、中国水电建设集团总经理助理兼国际工程有限公司总经理黄保东先生、柬埔寨王国工矿能源部部长苏赛阁下、柬埔寨国家电力公司董事长单金文先生分别代表各方签署上述协议。

2006年4月8日，在中柬两国总理见证下举行了象征性开工仪式。

3、项目公司成立及国内审批

2006年4月30日，中水电国际全资项目公司(Sinohydro Kamchay Hydroelectric Project Company)在柬埔寨注册成立（注册资本100万美元，有效期99年），并于2006年7月31日获得最后注册登记证明。

项目公司注册完毕后，向柬政府申请各类许可，同时在国内向进出口银行寻求资金支持，向发改委报批，向外管局提出批准外汇账户的申请，并与出口信用保险公司商谈投保海外投资险事宜。

2006年5月9日，国家外汇管理局北京外汇管理部向中水电国际出具了《关于中国水电建设集团国际工程有限公司开立境外外汇账户的批复》，同意中水电国际在Malayan Banking Bhd.(Maybank) Phnom Penh Branch Cambodia开立美元专用账户，有效期至2009年5月。

2006年8月31日，商务部向中水电集团颁发了《中国企业境外机构批准证书》，同意中水电集团在柬埔寨设立境外机构，即中国水利水电建设集团公司柬埔寨代表处。

2006年10月2日，国家发展和改革委员会向中水电集团出具了《关于中国水利水电建设集团公司投资柬埔寨甘再水电站项目核准的批复》，同意中水电集团所属中水电国际在柬埔寨贡布省以BOT方式独资建设经营甘再水电站项目。

4、项目融资合同签署过程

进出口银行自2004年底开始介入该项目，认为该项目适合以有限追索项目融资方式予以支持，并于2005年1月10日为中水电国际出具了项目贷款兴趣函。

2005年6月，经进出口银行领导批准，针对该项目组建了大项目小组。同年10月、11月及12月，进出口银行针对柬埔寨方面关于对本项目要求采取优惠贷款利率的要求进行了三次回复，表示该项目是按惯例公开招标的BOT项目，属于一般商业性项目。关于贷款利率和条件，遵循海外投资贷款利率原则执行。若我国政府确定就该项目给予优惠贷款政策，则进出口银行将按照政府意见办理。

2006年4月，进出口银行为该项目出具了有限追索项目融资方式的融资方案以及贷款意向书。

2006年7月，进出口银行联合项目发起人、中信保、项目的法律顾问及技术顾问召开融资启动会。

2006年8月，中水电国际就其投资的柬埔寨甘再BOT水电站项目正式向进出口银行申请总额为20199万美元的项目融资贷款，期限15年。

2006年10月，由进出口银行、中信保、中水电国际等人员组成尽职调查小组赴柬埔寨进行实地调査。

2006年12月18、19日，进出口银行和中水电国际就柬埔寨甘再水电站项目有关协议进行商谈。商谈内容主要是关于项目的重点问题以及对主要项目合同的修改问题，涉及投保问题、离岸账户的设置问题、抵押登记问题、还贷储备金等问题。

经过数轮谈判，最终双方就贷款协议和相关保险、担保协议达成了致意见，并正式签署了贷款协议和担保协议。

2007年8月31日与中国进出口银行签署《借款合同》。

2007年12月24日中国出口信用保险公司为甘再项目出具了海外投资保险的保单。

2008年1月30日，甘再项目公司与中国进出口银行签署了《合同权益质押及担保协议》等。

2008年1月31日，中国进出口银行将第一笔项目借款汇入中国水电甘再项目公司账户，为现场施工的顺利实施提供了资金保障，标志着甘再项目融资工作正式完成。

5、施工

2007年9月18日开始现场施工建设

2008两1月31日融资关闭

2011年12月7日，电站竣工，PH1主厂房发电

2012年3月15日，PH1主厂房3台机组完成试运行，递交COD申请

6、商业运营

2012年8月1日，COD，正进入为期40年的商业运营期。

2052年8月1日，甘再项目公司将项目移交给柬埔寨政府。

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项目投资的“四大结构”

前面通过回放式把项目开发阶段的整个过程给大家作一展示，从中可以看出投资类项目（尤其是在海外投资）的在开发阶段的复杂、艰苦工作。海外投资活动不仅涉及到技术和经济层面的问题，更要涉及到商贸、货币、政治、外交等层面的问题。可以说，没有政府各部门的大力支持和关注、没有高层的关心，本项目不可能取得如此成功。本段介绍投建营项目最核心的、也是大家最为关注和最感兴趣的话题，即所谓的“四大结构”问题。

1、本项目融资特点

甘再项目具有BOT水电项目融资的通常特点，即投资客体的特殊性、投资协议的主导性、项目导向和有限追索、参与主体的多样性、参与各方法律关系的复杂性等。具体表现如下：

特许权：柬埔寨政府通过特许权协议，授权签约方中水电国际工程有限公司在柬埔寨注册成立项目公司并由项目公司负责甘再水电站项目的融资、建造、经营和维护。

所有权：甘再BOT项目特许经营期为44年（其中建设期4年，运营期40年），特许期间项目公司拥有投资建造设施的所有权，向购电方EDC收取适当费用，由此回收项目投资、经营和维护成本并获得合理的回报。

期满无偿移交：特许期满后，项目公司将建成并运营期满的建造设施无偿移交给签约方的政府部门。

照付不议：基于照付不议的购电协议(PPA)，由柬埔寨政府提供购电的主权担保，从而保证项目具有稳定的现金流。

项目融资：以项目公司及项目本身信用基础、全部资产、现金流收入为限的有限追索项目融资方式，是中水电国际资产负债表外的融资方式，对其无追索权。该金融模式以该水电站项目的远期发电收入作为还款抵押，以该项目的资产作为追索，减少了母公司的投资风险。

该项目采用有限追索项目融资的模式对项目进行融资：资本金（28%）由股东（独家）投入，债务部分（72%）采取“项目融资方式”（Project financing）向银行贷款。通过有限追索权的项目融资方式，解决了境外项目的资金问题，减少了企业风险，拓宽了融资渠道。这也是中国水电集团、中国进出口银行和中国出口信用保险公司在长期合作基础上首次对中资企业境外投资项目所进行的投融资模式的探索创新和实践。

2、项目的投资结构

项目的投资结构是项目融资整体结构设计的基础，是指项目的投资所有权结构，即项目的投资者对项目资产权益的法律拥有形式及项目投资者之间的法律合作关系。贷款银行需要明确了解这些关系和结构，因为这些结构通常会直接或间接地给项目带来法律、税收、日常管理等方面的影响，也是借贷双方协商确定融资方案的基础。

对于BOT项目融资来说，国际上通常采用的投资结构有以下基本的法律形式：公司型合资结构、合伙制或有限合伙制结构、非公司型合资结构、信托基金结构。其中，公司型合资结构、有限合伙制结构和非公司型合资结构在项目融资中应用最为普遍。

在本项目中，由于项目公司是投资者中水电国际（唯一股东）的全资公司，所以并不涉及若干股东之间复杂的法律关系。中水电国际已经将项目协议的主体变更为甘再水电项目公司，项目公司是独立于投资者的法律实体，拥有电站一切资产的所有权和处置权，而投资者只是拥有相应比例的股权，对电站财产并没有直接的法律权益。这种结构的好处有：1）投资者只承担股本资金部分的有限责任；2）投资转让程序较为简单。

3、项目的融资模式

按照借款主体的不同，项目融资的典型模式有以下几种：以投资者作为借款人的融资模式、以SPV作为借款人的融资模式和杠杆租赁模式。无论是哪种模式，贷款人都会充分介入，提供咨询和建议。本案中，贷款银行主要考虑以谁作为借款人、最能够保证贷款顺利偿还来设计融资方案。

首先，考虑采用投资法人融资还是采用项目融资。基于以下原因考虑，进出口银行认为相对于法人融资，该项目更适用于采用项目融资方式：

1）该项目为标准的BOT模式，可以完全依照国际上通行的BOT项目模式运作；

2）柬埔寨国家电力法律、法规较为健全，法律环境良好；

3）柬政府对此项目给予税收、土地征用、特许经营期等多方面优惠政策；

4）随着柬埔寨致力于国内经济建设，对电力的需求量也呈上升趋势，项目市场前景看好；

5）与政府签订了照付不议的购电协议，且由柬政府提供付款担保，项目具有稳定的现金流作为还款来源：

6）中水集团能够提供完工担保，出口信用保险公司也有意向提供海外投资险。

其次，比较项目公司作为借款人还是以投资者自身作为借款人利弊。进出口银行曾支持过的印尼巨港电站以投资者本人作为借款人，是由于考虑到项目公司为投资者的全资公司，投资者实际拥有项目的控制权和管理权，若以投资者作为借款人可避开跨国贷款在法律和贷款管理等方面的障碍。但是由项目投资者组建项目公司，由项目公司对外融资更加符合国际惯例：一方面方便贷款银行取得各项担保和权益；另一方面隔断项目风险与项目投资者自身的联系，即企业承担的损失仅以其投资额为限，不会因为项目失败而给企业带来更多的损失，从而实现真正意义上的资产负债表外融资。基于以上分析，最终进出口银行决定以项目公司作为贷款人进行项目融资。

同时，在这种结构下，以项目公司进行融资较为容易被贷款银行所接受，因为项目的资产和项目现金流可以作为一个整体抵押给贷款银行作为融资的保证。从贷款银行的角度，项目的贷款是完整的，不需要在投资者之间进行分割，有利于贷款银行对项目现金流量、项目决策权和资产处置权实行全面的监督和控制。正是因为以上原因，本项目的投资结构采用了国际上BOT项目普遍采用的公司制组织结构。项目公司对外融资实现真正意义上的资产负债表外融资，企业承担的失将以对项目的投资额为限，即使项目失败也不会给投资者带来更大的损失。

项目具体投融资结构如图所示：

4、项目的资金结构

项目的资金结构是指股本资金、准股本资金与债务资金比例关系及相应的来源。对于贷款银行，项目投资者的股本资金可以提高项目的经济强度和风险承受能力，是融资的安全保障。准股本资金是一种从属性债务，其债务序列低于有抵押权和担保权的贷款，只有在这些贷款得到偿还后才可以得到补偿。准股本资金可被用作一种准备金形式，用来支付项目建设成本超支、生产费用超支或到期未偿还债务。因此，对于提供一般债务的贷款银行来说，准股本资金是一种项目信用保证。

确定股本金与债务资金比例关系的基本原则是在不会因为借债过多而伤害项目经济强度的前提下，尽可能地降低项目的资金成本。而对于贷款银行来说，出于分担风险的考虑，通常要求借款方投入一定比例的股本金，如进出口银行一般要求为30%。

确定股本债务比的主要依据是项目的经济强度，贷款银行根据对项目收益情况所作的敏感性分析，确定一个合理的水平(见本文第五部分中对敏感性的分析)，最终确定：

项目总投资2,805亿美元，其中固定资产投资2.4亿美元，建设期利息0.4亿美元。股本8,055万美元，股本与债务比为28:72。

甘再项目的投资结构采用了国际通用的BOT形式公司制组织结构。根据预算投资总额的需要，该项目总投资2.805亿美元，水电国际公司投资8,055万美元(股本)，占总投资额的28%；银行贷款20,000万美元，占总投资额的72%。

根据发改委批准，本项目股本部分(8050万美元)由国家开发银行提供3.2亿元人民币(约合4000万美元)软贷款，其余由中水电国际以自有资金出资，债务部分由进出口银行提供2亿美元有限追索的项目融资贷款，期限15年(含建设期4年)，项目资金使用及来源见下表。

5、项目的信用保证结构

对于贷款银行来说，项目融资的安全性来自两个方面：一是项目本身的经济强度；二是项目资产及项目参与者的各种担保，即信用保证结构。项目本身经济强度和信用保证结构相辅相成，项目的经济强度越高，信用保证结构越简单。项目的信用保证结构是项目融资框架中最关键的部分，是贷款安全性的重要保障，是贷款银行提供贷款和设定贷款条件的依据和基础。

本项目的融资担保结构由以下几部分组成：《项目合同质押协议》、《股权质押协议》、《土地权益及厂房抵押协议》、《机器设备抵押协议》、《账户质押协议》、《账户托管协议》、《保险转让和抵押担保协议》、《股东支持协议》。分述如下：

1)《项目合同质押及担保协议》由项目公司将其在项目合同(包括《特许权协议》、《购电费用担保协议》、《总承包合同》、《购电合同》、《电网调度合同》、《设备运行、管理、维修合同》等)项下的权益转让、质押给进出口银行。

2)《股权质押协议》项目公司股东将其在项目公司的全部股权质押给进出口银行。

3)《土地权益及厂房抵押协议》项目公司将其拥有的土地权益、厂房及其他地上定着物抵押给进出口银行。

4)《机器设备抵押协议》项目公司将其拥有的机器设备及其他一切财产抵押给进出口银行。

5)《账户质押协议》项目公司根据进出口银行的要求，在代理行开立若干账户，且项目公司同意将账户下的权益质押给进出口银行。

6)《账户托管协议》项目公司在有关银行开立若干账户，交由托管人托管。

7)《保险转让和抵押担保协议》项目公司将其与项目有关的所有保险合同项下的权利及根据保险合同取得的一切保险金均转让、抵押、质押和转移给进出口银行。

8)《股东支持协议》项目公司股东承诺如下：①按期缴纳项目公司注册资本；②股权处置限制；③成本超支保证：股东承诺如发生超支情况，将立即按照项目公司章程规定无条件地向项目公司提供项目超支融资；④完工担保：股东承诺对货款合同项下贷款承担连带保证的完工担保责任。为了加强担保强度，由股东的母公司一中水电集团出具承诺函，承诺若担保支持不足时，由中水电集团提供担保支持。

完工标准不仅包括物理完工，更应涵盖财务完工。具体设定如下：一是进出口银行聘请独立技术顾问就项目的物理完工进行评估并出具专家意见；二是将财务完工的标准设置为偿债保证比(DSCR)不低于1.1，贷款期保障比(DSCR)不低于1.0。

柬埔寨财经部（MEF）代表政府对该项目出具了无条件不可撤销主权级别的担保，担保支付MIME和柬埔寨国家电力公司（EDC）在PPA和IA项下所有应付但尚未付的款项，具体承诺为：①若EDC购电不付款，则保证付款；②若由于政治、不可抗力事件致使投资人无法运营电站而终止PPA/IA，则保证付款。

柬埔寨于2006年8月23日颁布了国王令，对该项担保以法律的形式予以确认。

项目融资担保结构图

6、融资方案的比较与选择

贷款人进出口银行根据项目特点设计了两套备选融资方案：

1）方案一：以项目公司作为借款人的纯项目融资

• 借款人：甘再项目公司；

• 币种：美元；

• 借款额：不超过债务部分(约2.02亿美元)；

• 贷款期限：结合项目建设期及投资回收期考虑；

• 利率：6个月LIBOR+MARGIN，完工前、完工后采用不同利差；

• 还款期：项目完工后起至贷款还清结東，每半年还款，具体还款计划待定；

• 完工担保：项目完工前，股东的母公司(中水电集团)提供还本付息的担保；

• 担保及支持性安排：营运期提供项目资产抵押；设立项目托管账户，托管账户质押；在电力购买协设上设置质押；在特许经营协议上设置质押；柬埔寨政府提供还款保证；借款人股权质押；投保境外投资险以及其他担保及支持性安排方案。

2）方案二：项目融资与EPC出口卖方信贷组合

其中项目融资部分的条件同方案一，EPC出口卖方信贷部分的条件如下：

• 借款人：中水电国际或中水电集团(按照EPC合同签约人确定)；

• 币种：人民币数；

• 借款额：按实际EPC承包金额测算确定(不超过债务部分的50%)；

• 贷款期限：结合项目建设期及投资回收期考虑；

• 利率：浮动工程承包贷款利率；

• 还款期：根据现金流由双方商议确定；

• 担保与支持：进出口银行认可的担保方式(如第三方担保、抵押、质押)。

3）两种方案比选分析

对于投资人而言，第一种纯项目融资方案具有很大优点：投资人以出资额为限承担责任；投资人不直接承担债务，不影响投资人的其他法人融资。

缺点在于：①贷款风险较高，因此贷款条件十分严格；②项目涉及面广，结构复杂，因此组织项目融资花费的时间较长；③对境外借款人无法提供人民币贷款，无法满足境内支付需求；④项目融资资金成本高，主要包括融资的前期费用(如法律费用)和融资生效后发生的各类费用及利息以及保险费成本部分。

第二种方案中加入EPC出口卖方信贷，这样带来的优点是：①提供人民币工程承包贷款能够满足项目国内支付的要求；②EPC工程承包部分可以享受国家优惠利率支持，节约财务成本；③总包商承担债务从而承担更多责任；④担保结构简单，易于操作。

缺点在于：EPC总包商必须负担债务，且寻找第三方担保存在一定难度。

综上，通过对项目整体把握以及对两个方案的比较，中水电国际最终选择了第一方案——由项目公司作为贷款人的纯项目融资方案。

7、代理行选择与账户监管

1）代理行选择

中国进出口银行考察组共考察了5家银行，分别是 Maybank(总部在马来西亚)、大众银行(总部在柬埔寨)、ANZ Royal银行(总部在澳大利亚)、加华银行（总部在柬埔寨）、ACLEDA BANK(总部在柬埔寨)。其中柬埔寨当地银行2家，外资银行在柬埔寨分行3家，具体情况对比如下表所示。

对比上述5家银行的各项情况，对比各种资料后，考察小组认为澳新银行(ANZ)项目融资经验丰富，具有代理行的经验，且该行在北京有分行，便于沟通因此选择澳新银行为本项目代理行。

2）账户监管

项目公司需要在柬埔寨ANZ银行开立贷款控制账户(用于股本注入与卖电收入注入)、营运账户、大修基金账户、分红账户，在柬境外开立贷款账户、偿债储备账户(待定)及偿债账户。进出口银行将与ANZ银行签署账户托管协议。

5

成功与否，数字说话

投资类项目的首要目的是能合法、合规挣钱，同时兼顾其它效益。一个项目要能挣钱，其各项财务数字必须达到相关标准。贷款银行也关注项目经济效益的预测，即项目建成投产后现金流量和收益预测，这是项目发起人决定是否采用项目融资模式的最主要依据，也是项目贷款人和投资者在货款和投资时的重要参考。

在项目融资中，贷款人（即银行）最关心的是项目的偿债能力。通过对项目融资期间的净现金流量的测算对风险评价做出定量的描述，为贷款银行进行项目融资的方案设计，包括股本与债务比例、债务形式、期限、信用保证形式等提供重要的数据。

1、项目经济效益指标

1）财务模型假设前提

本项目固定资产投资的72%(约2亿美元)从银行贷款，贷款期限15年(含4年宽限期)，贷款利率及各项费率合计按年7%测算；

项目进入商业运行的前9年为免税期，其后征收20%的利润税；

前9年电价为8.35美分/度，中间6年电价为8.696美分/度，后25年电价为7.72美分/度，平均电价为8.008美分／度；

柬电力公司承诺购买所有发电量，超出定额电量部分按照5美分／度的电价购买（即超出年平均4.98亿度之外的额外电量以7.8美分/度的65%的电价水平购买）。

2）项目经济效益指标预测

主要有项目的投资收益率、股本收益率、投资回收期、内部收益率等。实现项目经济效益的最低要求是：IRR(内部收益率)大于WACC(加权平均资本成本)，ROE(投资收益率)大于股本成本。

经测算，本项目全部投资的财务内部收益率达到9.551%，大于贷款利率6%，也大于全部投资基准收益率8%；全投资财务净现值3652万美元，远大于零。投资回收期12.3年(不含4年建设期)，在机组全部投产后的第9年即可收回全部投资，资本金利润率11.08%，资本金财务净现值1121万美元。按资本金现金流计算，本项目资本金财务内部收益率达11.884%，大于资本金基准收益率10%。

计算结果表明：借款偿还期和营运成本的变化对全部投资和资本金的内部收益率影响不大，但固定资产投资的增加对内部收益率影响较大。鉴于在确定合同价格时已经考虑了土建工程增加(9.5%)和机电设备涨价(10%)因素，本项目具有一定的抗风险能力。

2、项目债务清偿能力指标

主要指标有债务覆盖率、债务承受比率、资源收益覆盖率等。债务覆盖率(DCR)是指项目可用于偿还债务的有效净现金流量与债务偿还责任的比值。通常单一年度的债务覆盖率的取值范围应在1.5~2。债务承受比率(CR)指项目现金流量的现值与预期货款金额的比值，通常取值1.3~1.5。资源收益覆盖率指未开采的已证实资源储量与项目未偿还债务的比值，最低资源覆盖比率是根据具体项目的技术条件和货款银行在这一工业部门的经验确定的，一般要求在2以上；如果资源覆盖比率小于1.5，则贷款银行就可能认为项目的资源风险过高，要求投资者提供相应的最低资源储量担保，或者要求在安排融资前做进一步的勘探工作落实资源情况。

电站还贷资金主要包括利润和折旧费。未分配利润用来还贷，前12年的折旧费100%用于还贷，后8年的折旧费作为收益。根据进出口银行对项目预期现金流的测算，在“商业运行日”后，借款人可能在相当长的段时期内无法凭借项目自身产生的现金流使DSCR>2(即在偿还当期本息后，还能使“储备账户”中余有至少一期的还款本息作为储备金)；而前述对现金流的要求已属于进出口银行的最低要求。口行提出解决办法，在此情况下，或者由发起人水电国际将一期还款本息作为储备金长期存放于储备账户，以使项目尽早实现财务完工，使发起人尽早解除还贷支持义务或者由于长期无法实现财务完工，发起人须长期提供还贷支持。

另外，计算表明，项目在建设期的负债率较高，达72%，但随着机组投产发电，资产负债率很快下降(机组全部投产后第9年，降至23.73%以下)；还清固定资产借款本息后，不再负债。说明财务风险较低，偿还债务能力较强。

3、项目融资的敏感性分析

敏感性分析是指当项目的主要风险因素发生变化时对项目经济效益和目标产生的影响。贷款银行可以从中验证项目在不同假设条件下满足债务偿还计划的能力。通常，被要求测算敏感性的变量因素包括：生产能力、资源储量、产品价格、经营费用、生产成本、利率、汇率、税率等。

该电站的不确定因素主要有固定资产投资、年发电量、借款偿还期营运成本等。由于本工程合同为照付不议合同，没有年发电量变化的风险，因此只对固定资产投资、借款偿还期以及营运成本发生变化时对全部投资财务内部收益率及资本金财务内部收益率的影响进行分析计算。财务内部收益率分析见下表。

计算结果表明：借款偿还期和营运成本的变化对全部投资和资本金的内部收益率影响不大，都接近或大于各自的基准收益率，基本上都比贷款利率(6%)高2%以上。但固定资产投资的增加对内部收益率影响较大。鉴于合同价格中已经考虑了土建工程量增加(9.5%)和机电设备涨价(10%)因素，固定资产投资增加对内部收益率的影响基本可控。

综上所述，本项目财务评价指标较好，具有一定的抗风险能力，建设该项目在财务上是切实可行的。

6

风险、风险、风险

1、相关风险风险和对策

项目的财务模型和核算结果虽然是可行的，但到项目落地还有许多工作要做。房地产开发最关注的问题是：位置!位置!位置!境外投建营项目的最为关注的问题是：风险！风险、风险！甘再水电站取得成功，除了有利的商务条件外，他们的风险管控也是一个很大的亮点，值得其它投资项目参考和借鉴。

海外投资涉及诸多参与方，各参与方通过系列合同协议联系在一起，各自履行相应的职责。电力投资作为基础设施投资，金额大，回收期长，多采用有限追索项目融资方式，银行直接为项目公司提供融资，投资者仅承担有限的承诺，银行债务的清偿依赖于项目自身产生的现金流和项目实体的资产，因此需要在不同的参与方之间进行合理、平衡的风险利益分配。各风险承担方的执行情况直接影响着项目是否能够按计划有序进行。

项目融资以其复杂性和高风险性而著称。由于项目融资具有有限的追索权，项目还贷一定程度上依赖于项目的资产和现金流。贷款银行作为项目债务资金来源的提供者，对贷款的安全性尤为关注，项目融资风险防范更显重要。因此，如何识别并管理风险，建立一个安全、合理的信用保证体系是贷款银行进行项目融资最为核心的工作。

1）信用风险

项目融资所面临的信用风险是指项目有关参与方不能履行协定责任和义务而出现的风险。信用风险贯穿于项目的各个阶段。贷款银行应对各参与方的信用状况给予关注，即从信誉、业绩、管理技术、资金能力、管理者素质等各个方面进行考察。在融资执行阶段，随时关注各有关参与者的履约情况、重大经营变动等。

本目中，由于水电站建成后的唯一收入来源就是PPA项下的售电收入，这个现金流来源主要用于投资人中水公司收回投资赚取利润以及偿还银行项目融资项下的本息。因此，该项目的信用风险主要指EDC的信用风险，即柬埔寨国电公司(EDC)未能按照PPA合同中约定的支付条件对项目公司支付约定数额及约定币种比例(美元80%、瑞尔20%)的电费（违约风险）。

柬埔寨政府(由柬埔寨经济与财政部为代表)对PPA支付条件出具了无条件且不可撤销的主权担保，担保在EDC不支付情况下由政府支付购电款，并以法律的形式对上述担保予以确定。此外，中水电国际拟投保海外投资保险。因此，购电方违约风险虽然存在，但一且出现则构成政府违约，可以通过中信保履行赔偿责任来保证进出口银行贷款安全。

就支付电费币种结构方面而言，据中信保的国别风险报告显示，東埔寨美元化现象严重，本币瑞尔只被用作辅币，全国90%以上的存款为美元存款，因此按照其当前的外汇储备，柬埔寨具有一定的美元支付能力。但未来基础设施建设将带来大量原材料和机械设备进口，同时各类投资项目建成投产后将出现大量利润汇出，外汇储备压力增加，其充足性需要关注。一旦出现柬埔寨外汇储备不足，不能履行PPA电费支付币种结构时，则需要由中信保履行赔偿责任。因此，该项目投资人在向中信保投保的海外投资保险中加投了一项附加险，即政府违约风险，保证如果EDC 在PPA项下违约，在仲裁获得胜诉的情况下，中信保将在违约风险下给予现行赔付，即支付银行贷款本息及投资人收益等。

2）完工风险

完工风险存在于项目建设阶段和试生产阶段，是指项目无法按期完工、延期完工、建设成本超支或者完工后无法达到预期运行标准而带来的风险。项目能否按期建成并按照其设计指标进行生产是以项目现金流为融资基础的项目融资的核心问题，因此项目的完工风险也是项目融资的最主要、最核心风险之一。完工风险对项目的负面影响主要表现在建设成本增加、利息支出增加、贷款偿还期限延长和市场机会错过，甚至有可能导致整个项目失败。

完工风险通过签订不同形式的项目施工承包合同和由投资者、项目公司提供完工担保的方式得到控制。典型的、具有保证性质的施工承包合同是固定总价、固定工期的“交钥匙”合同、提供履约保函、投资人背靠背向银行提供完工担保等，通过这种合同安排，可以将完工风险部分转移给施工承包单位。除非项目施工承包公司具有较高资信和丰富的管理经验，项目公司提供的完工担保一般只作为投资者完工担保的补充。在项目建设过程中，贷款银行通常还聘请专门的工程顾问来代表其监督项目的建设进展和进行完工验证。

本项目由中水电国际作为EPC总承包商，并与项目公司签署EPC合同，由发起人中水公司国内母公司，即资金财务实力较强的集团公司提供完工担保，该公司聘请了国家级勘测设计研究院对电站项目做设计，电力设备供应商为国家大型发电设备重要生产基地，进一步降低了建设风险。具体来讲，项目的设计及可研编制由西北院负责，由中水电国际负责采购国内发电设备，施工建设由中水集团所属中水八局负责。本项目EPC总包商及分包商都具有实际的行业经验，履约风险不高。

针对项目建设中出现资金短缺、成本超支的风险，建议要求发起人中水电国际以股东融资(或次级债)的方式对短缺资金进行融资。此外建议要求发起人对项目提供完工担保。考虑到发起人中水电国际实力一般，建议要求中水电国际的母公司——中水电集团对中水电国际为提供的上述支持而提供担保，即一旦中水电国际无力提供上述支持时，由中水电集团予以承担。经过采取上述措施，项目的建设风险可以得到一定程度的降低，反映出该电站的建设完工有着较好的保障。

3）生产风险

生产风险是指在生产营运过程中由于技术稳定性、资源储量、能源和原材料供应、经营管理、劳动力状况等因素的影响造成项目产品未能达到计划产量或质量以及生产成本超支的风险。生产风险的主要表现形式有：技术风险、资源风险、能源和原材料供应风险、经营管理风险。生产风险存在于项目的试生产阶段和商业营运阶段，运营风险贯穿长达数十年的生产经营期，是影响电力项目投资安全的重要风险之一，是项目融资的另一个主要、核心风险。

贷款银行针对不同生产风险采取不同的管理措施。对于技术风险，一般在达到商业完工后，技术风险较小，因此该风险在完工风险的管理中基本得以控制；同时贷款银行通常要求项目中所使用的技术是经过市场证实的成熟技术。对于能源和原材料供应风险，可以通过签订照付不议协议，保证项目按照一定的价格稳定地取得重要能源和原材料供应，也可以利用商品调期、期权、期货、远期等金融工具进行管理。对于资源类项目所引起的资源风险，可以利用最低资源覆盖比率和最低资源储量担保等加以控制，有时贷款银行要求在实际放款前做进一步的勘探工作，落实资源。

项目经营者的经营能力高低直接影响运营风险是否可以控制在合理范围之内。水电国际公司从事电力工程建设多年，但该项目是该公司首个海外投建营电站项目。因此，以招标的方式从中国国内选择了一家有着丰富运行维护经验的专业电力运管商，委托其对电站进行运行维护管理。水电国际公司与专业电力运营商合作，依照行业标准和国际惯例管理电站项目，以有效地控制运营风险。

对于经营管理风险，主要考察经营公司对融资项目及其产业领域是否熟悉，签订的经营与维护合同定价是否合理，是否有利润分成或成本控制奖励等鼓励机制。如果项目经营者同时又是项目最大的投资者，则对于降低项目经营管理风险十分有利。

电站的安全运营需要有长期、稳定、有保障的原材料供应，要根据不同的电站类型和相应的原料供应商分别予以分析判断。本项目是水电站，根据河流水量来设计发电能力。水电站要考察水量充足状况、如何应对水量不足导致电量减少等情况。柬埔寨处于热带季风气候区，5月中句到11月上旬为雨季，11月中旬到次年3月为早季。工程所在地区是東埔察最湿润的地区之一，在甘再流域，大约80%的降雨发生在5月11月的雨季。该地区降雨量一般从1月到8月逐渐增加，8月达到高峰，然后减少直到年底。

综合分析，该项目存在着来水不足的风险。但由于PPA中约定，对于降雨不足导致的电量减少，EDC保证在商业运行期内每年按照付不议的原则购买4.98亿度基本电量，对于因降雨不足造成的电量不足将由双方同意并记录，并从今后年度超额电量中冲减。故在电站建成并达到设计标准的前提下，水资源量不足风险可以分推在今后年度内并用超额电量冲减，对购售电双方较为公平。

4）市场风险

项目产品的销售是项目利润和现金流的直接来源，是项目还贷的重要保障。市场风险是指在项目按计划维持产品质量、产量的情况下，产品市场需求量与市场价格波动所带来的风险。电站类项目的市场风险主要体现为当地电力系统的配套建设、电价的合理性、电量的需求以及电力采购方的资金支付实力等。

首先，应在项目的筹划阶段做好充分的市场调研和市场预测，减少投资的盲目性。在项目生产经营过程中，降低市场风险的有效方法是签订长期的产品销售协议，主要是照付不议协议和提货与付款协议。在“提货与付款”的情况下，贷款银行通常要求投资者提供资金缺额担保作为补充。贷款银行也可以争取获得项目投资者或政府提供的某种意向性的信用支持来分担项目的市场风险。另外商品调期、期权、期货、远期等金融工具在规避产品价格风险中得到越来越多的应用。

当前的束埔寨属于电力短缺国家，而绝大部分水电资源没有得到开发利用，只能靠柴油/重油发电和从邻国进口电力来满足国内电力需求。

偿还银行贷款的资金来源主要依靠项目产品销售收入即发电收入，通常由购电方和项目公司签订长期购买合同，以保证稳定的项目现金流。产品销售风险不同于投资者可控的其他风险，完全依赖于购电方的履约情况，这实质上是电力项目的核心商业风险之一。

本项目中，电力购买方为柬埔寨国有全资电力公司EDC，与项目公司签订了40年照付不议的长期购电协议，承诺在商业运营期内按照照付不议条件每年购买4.98亿度基本电量，并按相应电价的65%购买电站发出的超额电量。财经部代表政府对EDC购电提供无条件不可撤销担保。中国信保承保了该项目的违约风险，具体违约事项为国家电力公司EDC在《购电协议》项下的购电关键义务，即“EDC按照付不议条件和约定电价购买基本电量”。

短期来看，无论针对进口电价还是国内电价，甘再水电站的电价具有一定的竞争力，能够被東埔寨政府和市场接受，可以部分替代高成本的柴油/重油发电站。从长期来看，随着柬埔寨电力供应的增加，供求矛盾能够得到一定程度的缓解，但仍处于供不应求的局面，因此电力消纳风险相对较小。因此柬埔寨政府下调电价的可能性不大。而一旦出现电价下调的情况，考虑到本项目投保了海外投资险，对于政府违反PPA的约定而下调本项目上网电价的情况可以由中国出口信用保险公司履行赔偿责任。故本项目的市场风险在一定程度上可以得到控制。

5）金融风险

项目的金融风险主要表现在利率风险和汇率风险两个方面。在项目融资中，贷款银行应对项目自身难以控制的金融市场上可能出现的变化加以认真分析和预测，如汇率波动、利率上涨、通货膨胀、国际贸易政策的趋向等，这些因素会引发项目的金融风险。

随着国际金融市场的发展，期权、掉期、期货和远期等新兴金融行生工具被逐步地引人项目融资的风险管理领域。除了在项目产品、原材料、能源价格风险的管理方面得到广泛应用，在金融风险管理中也发挥了重要作用。对金融风险的管理首先是要对金融市场上汇率、利率等变动情况和通货膨胀、国际贸易政策的趋势等进行分析和预测，在此基础上运用以上金融工具对相关金融风险进行有效规避。

柬对外资的开放程度很高，对各行业中外资占股比例没有限制。1993年柬政府出台《外汇法》，美元和当地币可以自由兑换，且汇率稳定，没有外汇管制，经常账户和资本账户项下都可以自由兑换并汇入、汇出。根据购电协议，电费中80%以美元支付，而进出口银行提供的贷款为美元，币种匹配。电费中20%以当地币瑞尔支付，据中水电国际初步测算，当地币部分主要用于项目的正常营运费用，且在柬埔寨瑞尔和美元可以项目名义自由兑换，故项目的汇率风险不高。同时，向中国银行申请贷款掉期业务和货币互换业务，通过套期保值降低人民币远期升值风险。

6）环境保护风险

环境保护风险是指由于满足环保法规要求而导致项目增加生产成本降低生产效率、投人新的资产以改善项目的生产环境或项目被迫停产等风险。海外投资项目中，由于项目建设地在东道国，因此不免涉及环保风险，若东道国政府出台一系列新的环保法规要求，可能导致企业成本增加、生产效率降低、投资回收期延长、投入新的资本开支，甚至被迫停产。

控制项目的环境保护风险可采取如下的措施：①充分了解东道国与环境保护有关的法律，在项目的可行性研究中充分考虑环境保护风险②考虑未来可能加强的环保管制，拟定环境保护计划，并将该计划作为融资前提；③把环保评估纳入项目的不断监督范围内。

柬埔寨已经颁布了一些关于环境管理和环境保护的法律法规，并在1993年成立了环境部。“国家环境行动计划1998-2002”是第一个五年执行计划，意在改进环境管理。“国家环境行动计划”提出了管理受保护区域的综合性战略，该战略中的一个重要内容就是让当地原住民参与到环境管理中。

项目环评报告在投标阶段已经完成，随后项目公司向柬埔寨环境部申请取得环保许可证。在尽职调查中发现本工程不涉及移民问题，但有可能淹没Bokor国家公园部分属地(2000公顷，占公园总面积的1.42%)，并淹没三种珍稀物种、影响一些动物种群栖息地。但一旦取得环境许可，上述对环境的影响将被允许。

7）法律风险

法律风险指东道国法律制度给项目带来的风险。世界各国的法律制度不尽相同，经济体制也各具特色。海外投资项目中，法律风险主要包含两个层面内容，一是税收体系变动的风险，二是对于融资银行提供贷款的前提，至关重要的是抵质押等担保措施能否符合当地法律规定并顺利办理相关登记手续。跨国借贷可能面临因法律不同而引发的争议，有些国家担保法的不健全可能导致获得担保品成为困难，有些国家对知识产权的保护可能尚处于初级阶段，还有些国家缺乏有关公平贸易和竞争的法律等，这些因素带来的风险是不言而喻的。

项目融资中，律师的作用至关重要。投资者按照律师的建议将项目东道国的法规税收等体系作为项目可行性研究的一部分。贷款银行在接受项目财产抵押前，必须询问财产所在国律师的意见。贷款银行的法律顾问负责综合考虑律师的意见，保证所安排的融资方案和担保方案确实能够起到预期的作用，保证税收及其他利益确实能够实现。

東埔寨国家电力法律、法规较为健全，投资法规定政府不实行外资项目的国有化，保证了款项汇兑，并提供一定期限内的所得税减免、设备原材料的进口关税豁免，以及仲裁方式遵循国际标准等政策。《東埔寨电力法》是国家在电力供应和服务方面的指导性和纲领性法律文件。此外还有BOT法、投资法保护投资者的利益。故其投资的法律环境相对健全，为外国投资者赴柬投资提供了法律保障。

《投资法》第8、9、10条明确规定：外国投资者不会因国籍而被歧视；柬埔寨政府不实行损害投资者财产的国有化政策；柬埔寨政府不对投资项目的产品或服务进行价格管制。上述原则的确立，使甘再水电站项目的财产权和收益权得到了法律保障。

《投资法》第11条明确规定，允许投资者从柬埔寨银行体系换购外汇，用于进口产品、偿还国际贷款、将投资利润汇出等。这从法律上保障了上述费用的兑换及汇出，降低了项目的汇兑风险。

《投资法》第14条明确了给予投资者的税收优惠，包括一定期限的所得税减免，以及设备、原材料等进口免关税。据此，甘再水电站项目的相关税收优惠是有法律依据的。

《投资法》第20条明确允许通过境内或境外的仲裁方式解决投资纠纷，这为甘再水电站项目有关项目文件规定的争议解决方式提供了法律支持。

上述规定也在《BOT合同法》中也有所体现。

当然，有关法律的规定还较为概括、简单，如：虽确立了不进行国有化的原则，但对特殊情况下采取国有化时应给予的补偿原则未予规定；虽明确了有关政府部门的义务和责任，但对政府部门违反相关规定时，外商投资者的救济权利和渠道未做出明确规定。这些也将对投资项目带来一定风险。

总体看来，柬埔寨在投资领域的法律注重保障外国投资者的权益，没有明显歧视性条款，并以法律形式确定了部分优惠措施，是正面和积极的，对赴柬投资较为有利；但其法律仍有待进一步健全、细化和完备。

8）政治风险

政治风险是指由于项目东道国的政治条件和法律制度发生变化而导致项目失败、项目信用结构改变、项目债务偿还能力降低等方面的风险。政治风险主要有：项目征收风险、汇兑限制风险、生产限制风险、税制变更风险、进出口政策变更风险、环保立法变更风险、战争风险。

对项目政治风险的防范措施主要是：①对东道国的政治稳定性进行充分的考察和分析，对项目的政治风险进行识别；②通过投保政治保险来降低可能损失；③东道国政府或中央银行、税收机构等向贷款银行出具书面保证作为意向性担保；④在项目融资中引入多边金融机构共同对项目发放贷款；⑤当地政府、企业、银行等机构的参与对政治风险的评价起到一定的心理保障作用。

1993年，柬埔寨恢复君主立宪制度，实行多党自由民主制，三权分立。但柬埔寨政治制度脆弱，党派存在矛盾与纠葛，政治权利的分配受制于军事实力对比。经济结构单一，工业基础薄弱，主要依赖外援。在出口信用保险公司的国别风险评级中列第八类（尽职调查时），属于相当显著风险。

但柬埔寨实行对外开放政策和自由市场经济。最近，柬埔寨王国政府又提出了建立工业发展基础和市场开放的战略，进一步吸引国内外投资，柬埔寨王国政府非常重视基础设施的建设，特别是公路、桥梁、电力、通信、水利设施的建设。

综上，虽然柬埔寨国别风险较高，但其投资法律环境还算健全，中水电国际拟投保海外投资政治险，来降低国别风险。具体来讲，投保人为中水电国际，被保险人为中水电国际在柬埔寨注册成立的项目公司，保险权益受让人为贷款人进出口银行，保险范围为征收、汇兑限制与政府违约三项。政府违约中的“约”涵盖中水电国际或项目公司就投资项目签署的有关协议或作出的承诺，包括但不限于MME或EDC与中水电国际或项目公司签署的IA、LA及PPA。

此外，政府针对政治风险出具了担保函，并由立法加以确定。

9）不可抗力风险

不可抗力风险是指由于项目公司本身不可直接控制的、无法预料的突发性的事件对项目造成的物质损失或灭失。如因自然条件的变化(洪水、地震、地下矿井塌方等)对项目资产和生产经营活动造成的损失和危害。一般情况下，融资银行需要将该类保险的收益权转让给自身，保证相关情况发生后，其能在商业险项下得到相关赔付，尽可能避免贷款本息的损失。

对不可抗力风险损失的规避方法主要是投保商业保险。由于本项目涉及的保险结构比较复杂，进出口银行聘请了专业保险顾问，并建议本项目商业保险方案确定为两阶段（这也是投建营项目保险与工程承包项目保险的最大区别）：

建设期：建安一切险、预约海运险、职业责任险；

营运期：职业责任险、财产一切险、机器设备故障险、由于机器设备故障引发的商业中断险、公众责任险。

2、重点评审内容

为了避免或减少风险，在本项目前期需要重点对以下内容给予重点评审和审核：

(1) 东道国的宏观环境投资项目所在国的国家环境和市场状况是项目成功的基础，目前我国海外投资尤其是基础设施类投资多发生在不发达国家，应根据专业信息机构、国际金融机构、现场尽职调查和其他投资咨询等多种途径对东道国的政治经济发展趋势和行业市场出合理判断。

在本案例中，柬埔寨电力短缺，传统的发电供应以柴油或重油为原料，或者从邻国进口电力来满足国内需求，水力发电只占到国内发电量的5%。然而其境内却有非常丰富的水力资源，总储藏量达到1000万千瓦，水力发电的优势突出。该国府正积极推进电站和全国电网系统的建设，以减少对燃油发电和进口电力的依赖性。这些都为本项目的未来经济可行性提供了良好的外部环境。

同时，本项目作为当时该国境内最大的水电站项目，受到了政府的高度重视，财经部代表政府对项目出具了无条件不可撤销担保。柬埔寨在洪森首相的领导下政局稳定，积极开展经济建设，对吸引外资发展本国经济给子了高度的重视。上述这些信息为我们评价一个不发达国家的电力项目宏观环境提供了必不可少的判断依据。

(2) 项目可行性项目融资往往涉及非常复杂的结构安排。在评价项目时，要充分关注项目本身的经济可行性。在本案中，由于是一个真正意义上的有限追索融资项目，项目本身的经济前景更加需要予以充分的评估，因为保险的标的——银行贷款的安全性完全依赖于项目公司未来的现金流和资产。承保人只有通过充分了解项目各协议的具体安排，将项目执行期中可能存在的各类风险尽量通过制度安排进行有效的分散，才能够确保融资成功，也才能确定保险人是否承保和如何承保。

(3) 电价审核电价和资源使用费等是本项目的核心条件之一，合理的定价有助于保障项目安全进行，否则极有可能成为东道国任何可能违约意向的借口，因此应结合项目对东道国的贡献度、投资者的技术资金优势和行业惯例等因素对其合理性进行分析和判断。尤其是要通过多种途径了解东道国电力市场的运营机制和电力供需情况。

由于BOT项目往住运营时间长，未来的市场变动趋势会对项目企业的运营绩效产生显著影响，所以在承保论证时，要充分关注东道国国内电力行业发展规划、国家经济发展指标以及项目本身的成本优势等问题，对项目未来的收益进行合理的预测。

为明确税收支付，以及考虑到纳税人形象、更有利于中国企业在当地的口碑，中方还承担了分红税和利息税，所纳税额较原先算增加360%，由此提高平均电价至8美分/千瓦时。与进口不含税电价7.00-8.45美分/千瓦时和国内柴油/重油电站的电价11.22美分/千瓦时相比，本项目的电价仍具有较好的市场竞争力，能够为柬国政府和市场所接受。

(4) 项目协议文本审议BOT项目中包含多种合同、协议等法律文本。承保人在初期必须充分关注相关协议的法律效力，必要时应借助专业的法律机构进行评估和咨询。同时，银行和企业对违约风险往往表现出更大的兴趣，在谈及具体违约范围时往往希望中国信保承保更多的协议条款。承保人要充分熟悉协议间的制约关系，注意违约事项的可保性。在该项目中，银行最初要求对柬国财政担保进行投保，鉴于担保函约定的担保内容定义宽泛，中国信保坚持将其作为追偿工具而选择购电协议和实施协议等协议的关键条款承保。

(5) 项目权益转让审核本项目的保险标的为银行贷款，作为有限追索的项目融资，在贷款协议中，银行已按项目融资的惯例将该项目项下的项目合同、设备资产、账户和保险收益等予以抵押、质押，该项目的资产、权益和现金流等将处于银行的监控之中。因此，在出现索赔时，项目相关资产和权益受控于银行，保险人可能面临赔后权益转让方与银行方的纠纷。为了免后期可能存在的风险，应当在保单签署之前，首先与银行方通过书面文件就项目公司资产权益等的处理问题达成一致，确保保险人的应有权益。

3、风险分担汇总表

7

不一样的工程保险

柬埔寨甘再项目是中水电首个以BOT方式在海外投资建设的水电项目。对这样一个全新商业模式，我们首先遇到的问题就是如何处理项目的风险，不仅涉及到通常的商业风险，还涉及到非商业风险或者称为国别政治风险，这些风险贯穿在项目建设和运营的各个环节和各个阶段。只有采用有效的风险管理技术，设计出相应的保险方案，合理地采购保险产品，才能保障项目融资和项目顺利实施。

许多从事国际工程承包的同仁对建筑工程一切险投保工作有所了解，但对投建营项目的投保工作不是很清楚。那么投建营模式下的保险有什么不一样呢？通过上一节对投建营的风险分析，我们能看到项目发起人对投建营项目的风险考虑方面要远多于一般承包商对工程承包项目所要考虑的，亮点很多，可圈可点，教科书也没这么写的，因此有必要对投建营模式下的保险工作给予介绍。

1、BOT项目的风险管理与保险内容

项目公司必须在整个项目特许经营期间，承担项目的所有风险，这是BOT项目的特殊性。因此，需要制定一个长期的风险管理方案和完整的、“无缝连接”的保险方案，进行严格的风险评估，对整个合同执行期间内适时进行检查，实施完整的风险控制方案，并由保险专家来确定保险公司和再保险公司的保险价格和条件以及处理风险事故能力。

BOT项目保险主要内容简单归纳如下：

1）非商业保险（政治风险/信用风险）：

政府征收/充公；

政治动乱（党派、大选及民众骚乱）；

货币转换，汇率及向境外汇出限制；

各种合同违约；

政府担保无效。

2）商业保险：

常规保险：包括建安工程一切险、人员意外伤害险、第三方责任险、运输险等。

职业责任保险：用以承担项目执行中每个独立的职业承包商风险。这种保险在单一项目中并不常见，但其承保范围以年保单方式承保了所有独立的承包商风险，因此，职业责任保险应独立于其他保险而贯穿于建设期和运营期始终。

建设期内保险内容包括：

（1）运输险：（含内陆和海运）承保自项目所需设备制造厂至项目现场的风险损失；

（2）运输后续损失险：因运输过程中造成的风险损失而导致于其运营所造成的后续损失；

（3）建筑工程一切险/安装一切险：工程建设及试车运行期的风险损失，以及在此期间内的责任风险损失保险；

（4）运营逾期利润损失险：建设期内由货物运输和工程建设及试运行期内发生风险损失导致项目逾期运营而带来的利润损失；

（5）采购信用保险：通常是对设备供应商／厂商的支付保障。

运营期间的保险内容包括：

（1）火灾保险；火灾造成的利润损失险；

（2）设备损坏险（与设备供应商提供的相应的设备担保综合考虑）；

（3）财产/设备损坏利润险；

（4）综合性商业责任险；

（5）环境责任险。

2、投建营项目保险方案的选择

1）保险市场状况

（1）非商业保险市场：由于非商业风险属于国际上的政治风险，风险本身非常复杂，很难进行量化，保险市场和承保能力非常有限。目前主要有：

a.国际市场：MIGA的承保能力很大，承保条件和承保范围也比较宽泛，但审核程序复杂，前期费用高。以劳合社为首的政治风险保险市场与MIGA类似，但往往保险成本过高。以美国AIG为首的政治风险保险市场，单独承保能力有限，通常作为再保险人考虑。

b.中国市场：中国信保是最直接、最方便的保险市场。

（2）商业保险保险市场：商业保险市场相对比较发达，保险产品种类比较全面，选择性较强。大约在十年前，德国安联保险公司和慕尼黑再保险公司推出了BOT项目统括保单。但由于国际市场形势变化，此类保单目前已经无法买到。因此，我们只能利用现有的保险市场和保险产品。

a.国际保险市场：欧洲保险市场（安联、慕再等）；伦敦保险市场（劳合社等）；北美保险市场（AIG等）。

b.中国保险市场：主要是人保、太平洋保险和平安保险。

如果单独追求保险成本，中国保险市场的保险成本比较低，但保险产品尚无法完全满足投建营项目的需要，而且保险服务水平和信用等级相对较低。

2）保险方案拟定

根据上述投建营项目的风险特点、国际国内保险市场的状况及保险方案的拟定原则，我们从拟定的几种保险方案中选择了如下方案：

a.政治风险保险方案，根据在保险市场中进行方案比较结果，结合贷款银行（进出口银行）的要求，除必须考虑的主要险种外，我们重点考虑了各种合同违约保险。

b.商业保险方案在目前的保险市场没有成套的投建营（BOT）项目保单可以采购的情况下，我们将现有的保险市场可以提供的保险产品进行了整合，形成了一套综合性保单。

3）保险方案评价

对于上述施工期间的商业保险方案，表面上看类似于传统的工程保险方案，实际上有很大的区别：首先是采用了DSU保险，它涵盖工程一切险和货物运输险项下所承保的所有风险损失造成的工程逾期利润损失，以保障一旦发生风险损失造成工程延误而蒙受的逾期毛利润损失；其次，将传统的工程一切险项下所承保的工程机具设备损失独立进行承保，以保障在项目施工中损失发生率高、损失幅度低的机具设备，克服了以往在工程一切险项下由于免赔额高而使该部分财产损失无法获得赔付的缺陷。

3、保险方案实施注意事项

1）保险公司的选择

对于上述综合性保险方案的实施，为使各保单之间无缝衔接，最好选择同一个保险公司进行承保，以保证风险协调转嫁，避免产生缝隙。从融资银行角度看，它们固然也希望能够采用一个贯穿项目建设期直至运营期的一揽子保险方案。这里所说的同一个保险公司是针对于传统模式的工程保险方式而言，可以看到，普通的工程承包项目中，不同的保险内容或标的，如设备生产厂商，运输商，项目运营商等大多都是分别在不同的保险公司选择购买不同用途的保单，而在投建营项目下，应聘请有经验的风险顾问（如有经验的保险经纪公司）来组织、设计风险管理方案，并据此制定风险转嫁方案——保险方案，并组织各保险公司方案报价，进行综合评估，向项目公司提供最终的保险方案，以供决策。

传统的风险转嫁方式对被保险人（本案为项目公司）而言，当建设期转向运营期时，保单承保责任并不能全部扩展和应用；在投建营（BOT）模式下，所有风险都是由项目公司所面对的，不仅是建设期，也包括运营期，无论在两个期间内所有分包单位提供什么样的担保保证，风险总是无法避免的。换句话说，所有保单的首要被保险人都是项目公司，而其他分包商是共同被保险人。

投建营项目的保险方案通常承保范围都很广泛，因此必须谨慎考虑方案的可行性，即使项目不是很大的情况下，也须格外注意在每个单独的保单下会形成风险事故的不断累积，尤其是对项目财产保险和利润损失险要采取严格慎重的态度。此外，对上述所有的保单中，如果包括自然风险损失（暴风雨、洪水、地震等），也需要购买与其相对应的利润损失险。

2）保险成本的评估

选择保险公司往往会遇到信价比（不是性价比！）的问题，即信誉度高的保险公司往往会带来高成本。在BOT项目中，由于必须考虑一些特殊的保险产品，如本案BOT项目中的DSU保险，由于风险发生幅度和损失发生率均偏高，必须统筹考虑保险公司的信价比，在合理的价格内，选择最好的保险公司。本项目最终选择了慕尼黑再保险和PICC结合的保险方案。

另外，在项目启动前，应整体考虑由建设期进入运营的保险成本变化，因此，应从项目总成本及收入状况来统筹规划总保险成本。如果设计一套长期的、综合性保险方案，将会大大地节省保险费用，并为保持项目平稳、持续发展提供了可靠的财务保障。

3）特殊风险的风险管理要点

在通常的工程建设/安装工程项目中，咨询服务商（如设计单位）是由项目公司聘用的，但咨询服务商风险一般不在工程一切险／安装一切险保单的承保范围之内，如果在项目进行中由于设计错误给项目造成任何损失，保险公司或项目公司往往会从咨询单位及其职业损失补偿保险（PI，Professional Indemnity）中寻求补偿。

在BOT项目中，虽然咨询设计单位有时是由项目公司聘用的，但有时他也是项目公司的一部分，因此，应将咨询单位也纳入到共同被保险人之列，一旦发生风险损失就不必单独向咨询单位寻求补偿。值得注意的是：在BOT项目中，设计错误所带来的风险往往高于普通的工程建设项目。因此在职业损失风险处理方案制定中，要尽可能地将设计错误风险纳入保单之中，并适度提高设计错误损失赔偿的免赔额，同时要求设计单位提供相应的担保保证。

4）建设期至运营期的风险移交处理

在普通工程承包项目中，业主单位在施工单位施工结束后将开始承担全部责任，通常以接收证书方式进行接管。

而在本项目中，施工单位与业主单位（即项目公司）为同一单位或同一母公司下成员单位，因此，不存在像普通工程承包项目那样由施工单位向业主单位移交的过程。然而，在由建设期向运营期转移当中，特别是局部工程竣工转向部分运营阶段，如果发生风险损失事故，将会对项目公司经营与财务带来很多问题。如果过渡期转移的定义不明确时，这类问题会更加突出，因为很难区分保单规定承保责任、免赔责任及工期延误等。基于此类问题，项目公司应与各咨询单位或分包商／供应商签署相应的协议，以利于保险公司便于核实赔付，从而保障项目公司的经济利益。

5）生产制造商担保

如果设备厂商因其自身的风险原因造成供货延误，或因为设备在运营期内无法正常运行或停止运行，将给BOT项目带来无法预测的损失，在这种情况下，项目公司或保险公司自然首先是从设备的生产制造商所提供的担保来寻求补偿。然而，在BOT项目中，设备厂商往往也是在被保险人之列而将其风险转移给了项目公司，所以类似的赔偿工作面临着困难，因此要明确界定设备厂商与项目公司的关系，同时也要格外关注保单中的除外责任条款，以防保险公司拒绝赔偿。

设备厂商责任保险应注意核查保单中对设备厂商责任除外条款。并适当调高设备厂商的免赔额，以获得足够的风险保障。合理支付保费，统筹考虑设备损失／损坏保障范围与利润损失保障。

6）银行（融资人）的风险

通常，银行会要求项目公司与其签署相应的协议或贷款合同中加以约定，甚至要求项目公司提供竣工担保保函。有些银行会要求作为保险合同中的共同被保险人，以直接从保险人获得补偿，如前所述，BOT项目在建设期内，若发生财产损失而造成项目逾期或延误，鉴于项目公司尚未得到任何收益，因而无法偿还贷款利息，可从保单项下得到补偿。

7）利润损失

由于BOT项目融资的绝大部分是来自外部（非企业内部的），而且项目公司缺少其它资金来源，因此对银行来说，利润损失保险对其尤为重要。

在这里相关的保险单中存在一个共同的问题，就是当项目刚刚开始的阶段，因风险损失而造成延误工期，将会对整个项目的竣工带来部分的乃至全面的影响。如货物运输损失在项目刚开始阶段发生，从而导致整个项目逾期/延误。涉及上述各险种项目下的利润损失险，要对项目进展的每个阶段实施跟踪，以确保一旦损失事故发生则便于向保险公司索赔。

在BOT项目保险中，供应商扩展条款包含在利润损失险中，将会有效转嫁项目公司的风险。该条款将承保水电站主要设备在制造过程中发生可保风险事故而造成生产/供货延误损失，很明显，此扩展条款对保险公司非常不利，因为设备厂家原本并不是该保险公司的承保客户。因此，需要与保险公司协调，调查和评估设备厂家的风险状况，以求获取合理的承保条件和费率。

项目公司在利润损失项下最重要的是保障支付贷款利息和分期偿付贷款，当贷款利息和贷款本金为固定款额时，可以考虑按毛利润额设定百分比方式，但在多数情况下，建议采取用全额毛利润额进行投保。

4、本项目投保内容和范围

1）非商业保险（海外投资保险）

2007年12月，中水电国际公司同中国出口信用保险公司就中水电国际工程有限公司投资建设的柬埔寨甘再水电站投建营（BOT）项目海外投资保险事宜达成一致并签订保单。

在违约风险承保范围方面，当时有一定的拓宽趋势，主要是在政治风险到商业风险之间有所倾斜。中信保的违约风险借鉴了世行下属的多边投资担保机构（MIGA）的违约风险。本项中，投资人和银行将其最为关注的相关违约风险纳入了保单承保范围，详见下表。

从上表可以看出，中信保海外投资保险项下的违约险对于投资人的风险保障范围的规定是比较广的，主要涵盖了以下几个方面：

（1）PPA项下电费支付期限和支付义务，指或取或付的支付方式，包括因成本增加需要进行的相应补偿。

（2）一旦项目公司因为严重的违约事项导致企业无法经营（这里主要指购电方破产或者其它原因导致不付电费达到一定时长），EDC需要按照约定的终止价格支付价款至投资人或贷款银行。

（3）保证了土地使用权的非他项权利性以及出租人违约需要进行赔偿。

上述三点类似于商业主体的商业承诺，因为相关主体并非柬埔寨中央政府，在项目融资的价值观里，项目的风险应该由最适合规避和处置相关风险的主体来承担。但是，由于项目融资成功落地的前提条件是落实银行融资，而银行提出因EDC的财务情况一般，虽然电价在当地电力市场行情中有一定的竞争优势，但因为项目期限较长，还是需要在中信保投保海外投资风险项下的违约险才能规避相关风险。

（4）关于实施协议IA项下的违约险投保具体条款，主要涵盖了政府给予项目公司的一系列优惠政策，包括免除水费和税赋、公平待遇及移民安置等。一般情况下，这些风险应该由东道国政府承担，但由于柬埔寨政府主权评级不高，因此银行认为还是有违约的可能性，而费用调整导致成本上升、项目公司遭受不公平待遇及拆迁安置不公导致的乱民问题，可能会直接影响项目公司的经营和收益，因此希望在海外投资险违约险项下予以投保。

（5）柬埔寨政府为了表示对本项目的支持，针对项目公司投资人出具了不可撤销的、无条件的第三方担保，主要担保范围包括两方面：①若EDC在PPA项下违约，柬政府必须代偿电费；②若因为政府不可抗力事件发生导致项目公司无法继续运营，PPA协议或IA协议相应终止，政府需要按终止价款进行偿付。

因此对银行/投资人来说，对于相关违约事件的担保变成了双重担保，一旦出现违约情况，可以先向中信保就海外投资保险项下的违约险进行索赔，也可以同时向柬埔寨政府（由其财经部代表）索偿，直接增加了贷款和投资股本的安全性。

当然，为了避免投资人或银行不当得利，一般情况下，中信保在违约险项下会尽快进行赔付，赔付前提一般要求项目公司或投资人向中信保转让在担保函项下的相关权利、贷款协议项下的本金和利息的债权、项目公司的相关股权以及其他一些向融资银行提供的抵质押担保措施。后续中信保的追偿部门会协同审计及法律团队，向柬政府或相关责任方进行追索。

承保风险为征收、汇兑限制、违约。其中承保的违约事件特指国际工程有限公司于2006年2月23日与柬埔寨国家电力公司（EDC）签订的《购电协议》，与柬埔寨工业矿业能源部（MIME）代表柬埔寨政府签订的《实施协议》和《土地租赁协议》中以下条款：

（1）购电协议

a.条款8.1.1：商业运行后，柬埔寨国家电力公司按“或取或付”原则购买基本电量；

b.条款8.1.5：柬埔寨国家电力公司保证在商业运营期内按“或取或付”原则支付基本电量的电价，但是如果因降水不足导致当年发电量低于基本电量，不足电量由此后年份的超额电量中按规定的比例冲减；

c.条款8.3.1、8.3.2、8.3.3和8.3.4：自1#厂房第一台机组完成调试前到第15个商业运行年末，柬埔寨国家电力公司应按约定方式支付基本电量电费；

d.条款8.4:柬埔寨国家电力公司支付电费，其中80%以美元支付，20%以约定的兑换率兑换成瑞尔支付；

e.条款15.5.3和15.5.6：根据项目公司的电站回购要求，柬埔寨国家电力公司应按约定的终止价格支付价款。

f.条款16B.2和16B.3：法律变更导致企业成本增加或收益减少，柬埔寨国家电力公司应相应调整电价或予以补偿；

（2）实施协议

a.条款5.3.2：MIME确保项目公司无需使用水资源缴纳任何费；

b.条款5.4.2：MIME确保项目公司享受非歧视待遇；

c.条款5.7.2：MIME确保项目公司只须支付约定的租赁费用，且工程范围内不涉及安置移民问题，赔偿和/或获取私人土地的费用不超过约定金额；

（3）土地租赁协议

a.条款2.1：MIME确保项目公司所承租的土地上不存在第三方的抵押权、通行权、承租权等第三方权利；

b.条款14.3：出租人擅自中止土地租赁协议，须赔偿相应损失。

2）商业保险

2007年8月，中国人民财产保险股份有限公司天津分公司国际业务部通过柬埔寨亚洲保险公司（出单公司，根据柬埔寨法律要求，在柬埔寨承保工程一切险及其附加险必须由柬埔寨当地保险公司承保出单）为中水电国际公司投资建设的柬埔寨水电站BOT项目公司出单承包商业险。再保险公司为国际知名的大保险公司，包括占80%承保额度的中国人民保险集团股份有限公司及占20%承保额度的慕尼黑再保险公司。其承包的险种及内容如下：

（1）工程一切险（含延迟投产险）附带第三方责任险：

a.出保单公司：柬埔寨亚洲保险公司

b.再保险公司：中国人民财产保险股份有限公司和慕尼黑再保险公司

c.被保险人：中国水电甘再项目公司和/或他们的分支和下属公司和/或中国水电建设集团国际工程有限公司和/或柬埔寨国家电力公司和/或直接的和/或特别的承包商和/或任何分包商和/或任何指定的供应商和/或可能随时指定的供应商和/或借贷人的权益和利息。

d.保险期限：自2006年11月1日起计共56个月并外加12个月的保修期。在保险期限延长不超过3个月时不增加保费。保险期限延长超过3个月时，需要征得保险公司的同意。

e.项目：水电站BOT项目，包括在不限于土建工程、机械和设备安装、输电线路安装和其它相关工程。

f.位置的限制：

第一部分：物资损失，在工地现场范围内及在柬埔寨境内与工程相关的地方，包括贮存场及转运场。

第二部分：第三方责任，在工程相关的世界范围内。

第三部分：延迟投产，在工程相关的世界范围内。

g.保险额度：

第一部分：工程一切险保额为：2.4亿美元。

第二部分：第三方责任

整个保险期限范围内总额为500万美元。

第三部分：延迟投产

保险额度为1800万美元。保险内容为借款人的债务、毛利润和固定的管理费。保证期限为半年。

（2）货物运输险：

a.保险公司：中国人民财产保险股份有限公司

b.被保险人：中国水电甘再项目公司

c.保险期限：自2007年8月1日至2012年4月30日

d.保险标的：凡属甘再水电站工程建设项目的货物，不论以何种运输方式运输，均属本预约保险协议可承保范围。货物的包装应符合安全运输的要求。

e.适用条款：乙方按照“中国人民财产保险股份有限公司货物运输保险条款（CIC条款）”和“英国协会货物条款（ICC条款）”承包。

f.承保险别：一切险

g.责任起讫：从起运地仓库至甘再水电站工程建设项目项目工地第一仓库。

h.运输工具：甲方须选择适合于安全运输的运输船舶或经乙方认可的其它运输工具。

i.保险金额：本协议项下的总保险按甲方柬埔寨水电站工程建设项目合同规定范围内的货物计算。期末结算时按甲方逐笔申报的投保数据/出运数据计算实际保额。每一保单货物的保险金额，按货物到岸价（CIF价）确定。

j.免赔额：每次事故人民币20000元。

（3）建筑施工机具险：

a.保险公司：中国人民财产保险股份有限公司

b.投保人：中国水电甘再项目公司

c.保险期限：自2007年8月1日至2009年7月31日

d.保险标的：准备运到项目工地的建筑施工机具设备

e.免赔额：每次事故人民币1000美元

（4）雇主责任险：

a.保险公司：中国人民财产保险股份有限公司

b.投保人：中国水电甘再项目公司

c.保险期限：自2007年8月1日至2009年7月31日

d.保险标的：项目雇员

e.保险责任：死亡伤残、医疗费用和重大疾病

f.特别约定：特约扩展承保谋杀和袭击，驾驶或者骑乘摩托车、飞机，疾病以及以下热带病：淋巴丝虫病；疟疾；麻风病；肺结核；登革热。

g.附加险：境外紧急救援意外伤害保险A条款。

8

珠联璧合

通过前面各章节对前期工作不同方面的介绍，相信各位对投建营项目的前期复杂开发工作有了一个初步认识和了解，也相信各位能感觉到投建营项目的开发工作要比一般工程承包项目的开发工作复杂得多。哲学家说过幸福的家庭都一样。那么，其实，成功的项目也都有一些共性的东西。出于职业的习惯，我总喜欢刨根问底想了解本项目成功背后的其它因素。那就让我们看看本项目的合同关系和利益方的配置。

1、项目合同关系

甘再项目的参与方众多，大致可分为5类合作关系：

甘再项目合作关系图

关系一：投资方与柬埔寨政府之间的关系 2006年2月23日，水电国际与柬埔寨国家电力公司（EDC）签订了《购电协议》，与柬埔寨工业矿业能源部（MIME）签订的《实施协议》和《土地租赁协议》。这三大协议和政府投资担保构成了东道国合同框架体系。这些协议界定了投资方与柬埔寨政府之间的权利义务关系，是项目运作及项目公司生存的法律基础。

关系二：投资方与项目公司之间的关系 2006年4月30日，国际公司根据柬埔寨公司法在当地独资设立了甘再项目公司，注册资本金100万美元，有效期为99年，经营范围为以投建营（BOT）方式在柬埔寨开发甘再水电项目业务。甘再项目公司作为投资方代表，是整个项目全面全过程管理、重大决策和对外沟通协调、重大事项披露的核心机构，主要负责项目融资及保险、投资管理和财务、税务、工程征地、合同风险管理、参建各方的综合协调管理等工作。

关系三：项目公司与债权人的关系 以项目公司作为借款主体负责对外融资，从而成为真正意义上的BOT项目融资运作模式，即有限追索和表外融资。甘再项目公司于2007年8月31日与中国进出口银行签署了《借款合同》，2007年12月24日中国出口信用保险公司为甘再项目出具了海外投资保险的保单，2008年1月30日，甘再项目公司与中国进出口银行签署了《合同权益质押及担保协议》等。2008年1月31日，中国进出口银行将第一笔项目借款汇入中国水电甘再项目公司账户，为现场施工的顺利实施提供了资金保障，标志着甘再项目融资正式完成。

关系四：项目公司与EPC承包商之间的关系 EPC总承包方（国际公司）是集设计、供货、委托施工承包、统筹管理的综合机构，对投资方负责，与项目公司完成合同周期结算。中水电国际作为项目的EPC总承包商和营运商，与项目公司之间签订了工程总承包合同。为优化资源配置，减少决策链条，提高效率，并基于企业整体利益和商业需求考虑，甘再项目EPC总承包方同项目公司现场试行“两块牌子、一套人马”管理体制，双方经济关系以EPC合同得以明确界定。这就是具有中国特色的投建营项目最常用的模式。

关系五：EPC总承包方与设计、施工、供货、监理单位之间的关系 甘再项目引入“小业主、大监理、大施工”的管理模式是集团系统背景下投资项目市场化建设管理的客观需要和主要内容，也是一大亮点。EPC总承包方与业主代表，即甘再项目公司合并办公，机构人员精干、部门高效，主要负责项目计划管理，重大问题决策和项目建设各方协调、协作。业主方精干高效管计划，监理方充分授权抓现场，施工方资源配置控成本，现场合同履约与行政干预适量匹配，有效制衡，转变体制机制“瓶颈”为管理优势、生产要素“短板”为施工强项。

2.、项目参与方：

1）柬埔寨工业、矿产、能源部(MIME) 政府在项目融资中很少直接参与实际运作，但其在项目融资中扮演的角色极其重要，在宏观方面为项目建设提供一种良好的投资环境，在微观方面给予有关的批准和营运特许、提供项目优惠待遇等，具有不可替代的地位。在本项目中，柬埔寨工业、矿产、能源部(MIME)代表柬政府，按法律规定程序以国际竞标方式开发和实施柬埔寨甘再水电站BOT项目。

2）柬埔寨国家电力管理局(EAC) EAC是根据束埔寨电力法成立的全国电力管理机构，根据柬电力法行使其全国电力的监督和管理职能，并负责规范和监督全国的电力采购程序。

3）柬埔寨经济与财政部（财经部）(MEF) 以MEF为主，代表柬政府承诺提供无条件、不可撤销担保。柬国会和参议院通过了政府担保，并且于2006年8月日颁布国王令，以法律形式予以确认。

4）购电方（Offtaker）——束埔寨国家电力公司(EDC) 本项目电力购买者是柬埔寨国有公司——東埔寨国家电力公司（EDC），其与中水电国际签订了为期40年照付不议的长期购电协议(PPA)。EDC成立于1996年，为政府全资控股公司，负责全国电力的调度，占据了全国电力市场的85%的份额。

5）项目主办方（或发起人）——中国水电建设集团国际工程有限公司（简称水电国际），是由中国水利水电建设集团（SINOHYDRO）控股，于2004年12月28日出资组建，当时注册资本为8.3亿人民币（其中股东中水电集团，出资6.8亿，占比81.93%），目前注册资金为人民币45亿元。水电国际的前身为中水集团海外事业部，是中国水电国际化经营战略的组织者和实施者，是集合中国水电全系统国际资源的平台和载体，负责整个集团的海外业务，共享集团资质、业绩和形象标识，有全球50%的水利水电建设市场份额。

为整合中国电建海外投资业务和促进结构调整与转型升级，于2012年7月1日按中水电国际存续分立原则在北京挂牌设立中水电海外投资有限公司(现已更名为“中国电建集团海外投资有限公司”)，注册资本为25亿元，负责电建集团海外电力、环境保护项目、基础设施项目的投资、建设、运营。

6）项目公司（SPV）、或业主单位——中国水电甘再水电项目公司(Sinohydro Kamchay Hydroelectric Project Company) 通常情况下是项目发起人／主办方为了项目的实施而注册成立的项目公司，它可以是一个独立的公司，也可以是一个合伙企业或合资企业，还可以是一个信托机构。除了项目发起人的股本金以外，项目公司通常主要靠贷款进行融资。

“中国水电甘再水电项目公司”是由中国水电国际于2006年4月30日在柬境内注册成立的针对该投建营（BOT）项目的全资项目公司。项目公司于7月3获得当地的注册登记证书，其注册资本金为100万美元。项目公司具体负责项目的设计、建设、运营。以项目公司的名义对外进行融资贷款，并以项目公司名义开展该项目的有关的合同安排。

7）工程管理（监理）单位 甘再水电项目公司工程管理部，经项目公司授权，是本项目的管理方。对外为管理部，行使三大职能：项目管理、技术咨询及施工监理。对内是严格合同意义下的合同第三方管控（监理），便于项目管理和实施。工程管理部由水电工程顾问集团西北勘测设计研究院组建成立，具体管控进度计划、质量安全监督以及同设计单位、施工单位的日常沟通协调工作，对项目公司负责。

8）贷款人——中国进出口银行 在项目融资中，贷款人可以是一家或两家商业银行或机构，也可以是多家银行组成的国际银团。也可以是众多的项目债券持有人。通常情况下，参与项目融资的贷款人有商业银行、国际金融组织、保险公司、非金融机构(如租赁公司、财务公司、投资基金等)和一些国家的出口信贷机构。贷款人参与的数目主要根据贷款的规模和项目风险这两个因素决定的。

9）总（EPC）承包商——水电国际 在BOT模式下，承包商通常是负责项目的EPC的总承包商。中国水电国际作为该项目的EPC总承包商，与甘再项目公司签订了工程总承包合同（典型的老子要看儿子脸色！）。

主要工作分包安排如下：

a. 中水顾问西北院（西北院为国家甲级勘测设计研究单位）和福建院——西北院为国家甲级勘测设计研究单位，设计经验丰富。在本项目上，该院具体负责项目可行性研究编制、项目的设计任务，具体负责设计供图、施工协调、设计变更处理等工作。福建省水利水电勘测设计院分包了大坝设计（E）。

b. 水电国际——项目永久设备采购由国际公司保障部承担，项目部分设备采购、货物仓储、设备及大宗材料运输、有关配套辅助服务等，均按市场原则通过经济合同得以实现（P）。

c. 水电8局（8局是具有水利水电工程总承包特级资质）——水电八局施工组织和现场管理实力雄厚，能积极主动承担项目建设的绝大部分任务，从而发挥其资源整合和功能优势。八局施工能力在电建属甲级队，它先后独立或参与建设水电工程200多座，总装机达14,081MW，建设施工经验丰富（C）。

e. 西北院下设咨询公司组成的项目管理方（现场称“工程管理部，即项目工程师”），经项目公司授权，担当项目工程管理任务，具体管控进度计划、质量安全监督以及同设计单位、施工单位的日常沟通协调工作，对项目公司负责（C）。

f. 水电10局负责项目运营与维护（O/M）。

10）项目设备／原材料供应商——东方电气／哈电 两大主机厂都和中国水电有着良好的合作关系或战略伙伴关系，因而双方可以达成延期付款或者优惠出口信贷的安排，从而成为项目资金的一个重要来源。另外，其它原材料商出于对中国水电的信誉及长期合作的考虑，一般情况下，都会考虑安排优惠条件为该项目提供所需原材料。

一个项目，即便有再好的项目策划和财务模型，但若得不到正确实施，其目标还是无法实现。综上我们可以看出本项目实施各方的配置有三大特点：一是没有外国元素，二是相关实施各方均来自同一个集团，三是设计和施工单位在国内项目上，珠联璧合、配合默契，已有多年合作经历。因此，这种天然的近亲关系+合同关系，正是成功完成本项目施工的双重保证。这正是实体企业走出去从事投建营活动的最大的优势。

9

后 记

甘再水电站项目是中国电建真正意义上的第一个海外投建营一体化（BOT）项目，该项目被称为柬埔寨的“三峡”工程，也是柬埔寨政府第一个实施的外资BOT项目。甘再水电站项目是一个在特许经营期限、购电价格结构、政治和还款保障、税收减免等各方面都较大限度保护了投资人利益的成功投资项目，投资单位的许多创新和实践经验可圈可点，十分宝贵，可作为中国企业从事境外基础设施投资项目的范本来学习和借鉴。

1、本项目的基本特点

1）融资特点

作为一个较为典型的以BOT方式运作的水电项目，本项目具有项目融资的通常特点，如投资客体的特殊性、投资协议的主导性、项目导向和有限追索、参与主体的多样性、参与各方法律关系的复杂性等，具体来看有：

（1）柬埔寨工矿能源部通过特许权协议，授权签约方中水电国际在束埔寨注册项目公司，并由项目公司负责甘再水电站项目的融资、建造、经营和维护；

（2）在协议规定的特许期限(44年)内，项目公司拥有投资建造设施的所有权，允许向购电方EDC收取适当的费用，由此回收项目投资、经营和维护成本并获得合理的回报；

（3）特许期满后，项目公司将设施无偿地移交给签约方的政府部门；

（4）EDC提供照付不议的购电协议，并由柬埔寨政府提供购电的主权担保，从而保证项目具有稳定的现金流。

2）项目合同管理的特点

甘再水电站项目的合同管理，特别是施工合同管理是成功的，其结合了合同管理与内部协调，合同管理为主辅以必要的内部协调。由于甘再水电站项目的施工合同是集团公司内部分包合同，合同不可能十分完善且存在一些合同双方的争议，如果合同双方完全按照合同履约，在实际工作中许多条款无法执行，将会造成工程建设的延误。

3）项目财务管理的特点

甘再水电站项目的财务管理具体内容包括对外财务管理和内部财务管理，既要满足中国的财务管理规定，又要满足柬埔寨的财务管理规定，具有不同于承包项目财务管理的复杂性和特殊性。复杂性主要体现在对外财务管理方面，如银行融资管理、税务管理、分包工程款支付等；特殊性主要体现在内部财务管理方面，即甘再项目公司的账务和工程总承包商的账务无法准确的分账，这是由于精简的管理模式造成的。

4）工程技术管理的特点

甘再水电站项目缺乏基础资料，开发实施难度大、规模大、周期长、风险大。在进行了项目的详细勘查和调研后，发现地质情况、地形情况、料源情况等与原可行性报告提供的资料有很大的差别。为了保证总投资基本可控，甘再水电站项目进行了大量的设计优化，突破了一些国内水电建设规范规定。

2、项目成功的经验

1）政府的大力支持是本项目成功的重要保障

首先体现在法律的保障上。目前柬埔寨《公司法》、《投资法》、《BOT合同法》等有关法律已经初步构建了投资领域的法律框架，为外国投资者赴柬投资提供了法律保障。尤其是柬埔寨有专门的BOT立法，为BOT项目在其境内的运作提供了基本的法律指导和保障。本项目采用国际竞争性招标，维护和促进了柬政府的诚信和廉政建设。

其次，为了增强投资者的信心，方便投资者从银行筹措资金，由束埔寨国会和参议院审议通过了对甘再项目的政府担保，并于8月23日颁布了国王令。这样便将原本没有法律效力的意向性担保以法律的形式子以确认。

另外，東埔寨政府给予项目极大的支持，在项目实施协议等一些协议中给予项目诸多的优惠政策，如下表所示：

在项目整个开发、实施过程中，中国有关政府部门、中国驻柬大使馆及经参处在帮助处理中资企业、项目公司和当地政府关系方面，中国进出口银行、国开行、中信保在项目融资和担保方面，都给予了大力的支持。

2）充分的可行性论证为项目成功实施奠定了基础

境外工程项目能否得以实施，关键是看其技术可行性和经济可行性。中水电国际聘请了我国著名的水电工程设计院西北勘测设计研究院为该项目设计和编制可行性研究，并出具了长达数百页的《柬埔寨甘再项目可行性研究报告》。

另外，中水电国际还聘请了我国水电技术专家参与尽职调查并对工程技术方面进行分析，并对工程建设提出了合理的建议:①在不改变已确认的淹没面积的情况下，尽可能提高正常蓄水位，以提高电站的保证率；②针对下游消能区，需用水力模型试验研究验证挑射水流对下游岩体的冲刷情况和对泥岩的影响；③尽快落实混凝土骨料的料源，水泥和粉煤灰的来源和质量，开展混凝土试验，明确供货地。西北院吸收专家意见并对设计方案进行了修改。总之，一个工程项目的可行性研究报告是否专业、完整，是关系到一个电力工程能否成功实施的关键。

3）项目40年特许经营和完善的担保结构增强了贷款人的信心

作为有限追索的项目融资，项目还款风险较高。而该项目设置的融资担保协议众多，包括《项目合同质押协议》、《股权质押协议》、《士地权益及厂房抵押协议》、《机器设备抵押协议》、《账户质押协议》、(账户托管协议》、《保险转让和抵押担保协议》、《股东支持协议》8个主合同，加上分项合同，共计多达14个抵押担保合同；在设置了物权担保、项目权益转让、股东支持、账户监管等担保措施后，项目融资具有较完善的融资结构和安排，能够在一定程度上控制项目融资风险，保证了承包商的收益权，也增强了贷款银行的信心。同时企业和银行间通畅的项目信息交流，银行充分履行其监督责任是境外融资项目顺利实施的保障。

特许经营协议的Highlights：

（1）购电协议中的照付不议原则，保障项目的稳定收益。

（2）电价结构前高后低，总收益不变，保障还贷，减少利息损失，提高收益。有足够的现金流还银行贷款，降低了利息损失，项目收益因此有所提高。

（3）全方位担保，争取到柬埔寨国家主权担保，中信保才同意出保；而中信保出保，可以保障所有机电产品由中国出口；如采用MIGA，境外融资银行还会提出若干其他要求。此外，还争取到柬埔寨财政部的的担保，保证遇上政治不可抗力时，财政部出面买单。

（4）延长商业运营期，从30年到40年，增加项目收益。東埔寨法律规定，水电站等基础设施的商业运营期为30年。但经项目公司努力，获得了44年的特许经营期，这就在原法律规定的基础上増加了10年，大大增加了项目的收益。同时为保障此条，还争取到柬埔寨议会的批准并国王签署，形成新的法律。

（5）免税年限最长，从3年到9年，利润所得税免征，提高收益。

4）严谨的法律尽职调查、力图将法律风险降至最低

BOT项目高风险性主要在于：项目参与主体之间的法律关系复杂；项目所需签订的合同种类及数量庞杂；完善担保措施难度较大。而法律风险是跨国经营项目中至关重要的风险之一。

本项目聘请了中国竞天公诚律师事务所和柬埔寨DFDL律师事务所作为境内、外律师，负责法律尽职调查工作。其中境内律师主要对项目发起人一中水电国际、发起人母公司一一中水集团及国内相关法律问题作了尽职调查，并出具法律意见书。柬埔寨DFDL主要负责对项目涉及柬埔寨相关法律方面作尽职调查。虽然柬埔寨对外商赴東投资提供了定的法律保障，但是，有关法律的规定还较为概括、简单；虽然東埔塞确立了不进行国有化的原则，但对特殊情况下采取国有化时应给予的补偿原则未予规定；虽明确了有关政府部门的义务和责任，但对政府部门违反相关规定时外商投资者的救济权利和渠道未做出明确规定。这些也将对投资项目带来一定风险。

总体看来，柬埔寨在投资领域的法律注重保障外国投资者的权益，没有明显歧视性条款，并以法律形式确定了部分优惠措施，是正面和积极的，对赴柬投资较为有利；但其法律仍有待进一步健全、细化和完备。

境内、外律师的尽职调查表明本项目发起人具备实力投资本项目，柬埔寨法律环境较为健全，适合操作BOT项目，也适合贷款银行以融资方式对该项目予以支持。

可见，本项目境内、外律师严谨而详尽的尽职调查，也是该项目得以的重要因素，在其他BOT项目中不妨引以为鉴。

5）充分利用出口信贷是该项目成功实施的前提

自从2000年我国提出“走出去”战略以来，中央出台了若干支持企业“走出去”的政策，其中之一就是鼓励企业积极利用出口信贷开展海外投资及境外承包工程业务。实际上，目前我国支持企业“走出去”的主要金融机构——进出口银行早已设立了海外投资贷款，而融资额能够占项目总投资额的70%，且贷款期最高可长达15年。

本项目就是充分利用了出口信贷贷款，解决了企业的融资“瓶颈”问题。而贷款银行对项目的贷前调査、贷中评审以及风险评估等工作，对完善项目的风险控制手段能够起到有利的促进作用。可见，在我国企业自资本实力还有待加强、而国内直接融资市场尚待完善的情况下，充分利用出口信贷解决自身资金瓶颈是每一个工程承包企业都应该考虑的问题。

6）创新精神贯彻始终

甘再水电站项目缺乏基础资料，开发实施难度大、规模大、周期长、风险大。中水电国际无论是前期运作阶段的融资结构设计、担保结构设计、项目保险，还是建设期管理模式定位、施工组织设计、技术和工艺调整，运行维护期发电运营，甚至是党建与企业文化宣传等方面都进行了优化和创新。

（1）创新发展理念甘再水电站的成功实实在在地促进了柬埔寨经济的发展，极大地缓解了柬埔寨电力紧缺的局面；有效解决了当地季节性的洪涝、干旱问题；改善了下游农田水利灌溉。“阿素的故事”让我们体会到一个项目是如何改变一个人命运的。

（2）创新发展战略中国水电将原有的价值链向上游的融资管理和下游的运营管理双向延伸，扎扎实实做好项目前期经济和技术可行性研究，在融资管理方面与金融机构合作，设计融资方案，严格控制项目风险；在运营管理方面做到“建”“管”无缝衔接，使得甘再水电站项目取得了商业运营的成功，实现了自身的可持续发展。甘再水电站项目也完全符合国家所提倡的“探索开展投资、建设和运营相结合的建营一体化项目”。

（3）创新项目管理模式该项目被称为柬埔寨的“三峡”工程，但项目本身缺乏基础资料，开发实施难度大、规模大、周期长、风险大。中国水电通过“小业主、大服务”的项目管理模式，有效地对内部优势资源进行整合。“小业主、大服务”的管理模式的有效实施，转变体制机制“瓶颈”为管理优势，转变生产要素短板为施工强项，是甘再水电站项目管理模式的重要内容。

“小业主”指的是业主机构人员精干，部门简洁，主要负责项目实施的重大问题决策和项目建设各方协调、协作。“大服务”指的是施工队伍和监理队伍力量雄厚，主动要求承担项目建设的绝大部分任务。

鉴于企业整体利益和商业需求考虑，甘再项目EPC总承包方（中水电国际）同业主方现场代表（甘再项目公司）现场合署办公，试行“两块牌子、一套人马”的管理体制，双方经济关系以EPC合同得以明确和界定。

当然集团内部的市场化建设还需要进一步探索完善。这个问题于2012年7月得到妥善解决：按中水电国际存续分立原则，2012年7月1日在北京挂牌设立中水电海外投资有限公司(现已更名为“中国电建集团海外投资有限公司”)，注册资本为25亿元，负责电建集团海外电力、环境保护项目、基础设施项目的投资、建设、运营。

（4）创新外联工作外联工作的创新性。甘再水电站项目的外联工作主要包括与当地政府工作联络、处理当地居民与项目产生的关系等，其中一项重要的任务是负责项目征地工作。在海外，项目征地是项全新的工作，如何在土地私有制国家开展征地，有很多想象不到的难题和挑战。经过长期的摸索、研究，项目形成了一套系统的征地方法，如租征结合、农作物补偿替代土地赔偿、政府机构与公司联合征地等方法，比较成功地解决了征地问题，没有影响项目建设实施进度。

（5）创新BOT项目融资项目融资是一种新的融资方式，是通过项目本身和项目预期收益作为贷款抵押物进行的融资，融资贷款的主体是新成立的项目公司，项目公司承担贷款的最终追索权，不影响母公司的其他法人融资。通过甘再水电站项目的融资，形成了一个项目融资的标准工作流程，这套工作流程在经过不断修正、优化后，可以成为未来项目融资的参考标准，减少项目融资工作的成本和时间，增加项目融资工作的成功性。

7）打铁还需自身硬

投标团队聘请了国内水电行业的知名专家对甘再项目的情况进行了认真的研究，经过多重努力，为了使该项目利益最大化，投标团队在专家的指导下，将原设计中的一个厂房变成了三个厂房，总装机从初始计划的180兆瓦増加到193兆瓦，增加发电量，充分利用有限的水资源进行发电，为甘再水电站在经济上的可行性奠定基础,降低了工程成本，从而把原来电价不太有优势的情况一举扭转，这就是实力。商务谈判跌宕起伏，精彩无比。技术、经济、商务协调共进、珠联璧合，充分表露了公司运作实力和自信。

8）融资成功，是项目成功的关键；模型选择，适得其所

甘再水电站BOT项目之所以能够成功融资并获得项目成功，归功于中国水电建设集团国际公司多方面的努力：

（1）进行详尽的前期调研投资项目调研的工作内容，包括项目东道国宏观层面和项目微观层面两个方面。宏观方面包括对项目东道国政治、经济、外资引入政策法规、投资的行业领域发展潜力等投资环境的调研，微观方面包括对项目的技术可行性、财务可行性项目分析报告，以及发展规划、建设用地、环境影响评价、节能评估、资金筹措等开工前的各个环节。

（2）进行整体性项目策划在初步确定投资环境达到要求以及投资项目技术、财务可行的情况下，公司作为项目发起人开始策划成立项目投资工作小组（项目公司雏形），项目投资工作小组策划项目整体进展计划，包括项目的融资方案、融资结构，项目的EPC承包商和建设计划、项目固定资产投资计划、项目的供应商、运营商等工作。

（3）妥善设计与各方的谈判方案一是项目公司/发起人与项目东道国政府机构的谈判，需要获取诸如特许经营协议（CONCESSION AGREEMENT）或项目实施协议(IA)，项目产品承购(如PPA)以及项目生产所必须原料如煤燃料等的供应担保函；二是与项目贷款人及出口信用担保机构（如中信保、多边担保机构等）之间的融资谈判，以形成满意的投资保险和贷款协议，完成项目融资；三是与项目的EPC承包商、运营商、重要原料供应商、包销商以及商业险保险公司关于项目实施的谈判，以确保固定资产投资能够获得预期的产品和投资收益；并在项目参与方之间形成合理的风险分担机制。

（4）确保融资结构合理可行鉴于项目公司是由中水电国际投资组建的新公司，为了实现项目公司为借款主体的项目融资顺利进行，集团公司进行了一系列的合同安排来提高项目公司的资信。其中最重要的合同是产品包销合同，这是决定项目收益安全和稳定、减少市场风险的基础。同时，融资主体方面采用了有限追索的项目融资模式，即中水电国际作为项目发起人，投资成立专门的项目公司(SPV)作为借款人。

（5）严格控制风险水平中国水电通过谈判，按照风险分摊原则（将该风险分配给最有能力降低或控制风险的项目参与方）在项目参与方（包括项目发起人、项目公司、EPC承包商、项目贷款人、项目所在东道国政府、保险人、项目产品包销商、第三方运营商等）之间建立起了合理的风险分摊机制，从而将公司在不可控情况下可能遭受的损失控制到最低水平。

3、意犹未尽的话题

甘再水电站是水电集团第一个在境外承担的投建营合作类项目，是中资公司在境外承担类似合同中最成功的案例之一，该案例已被编入银企合作的案例教材。它的成功绝不是偶然的，上面只对投建营项目上几个比较关注的话题给予介绍和总结，但项目成功的原因远不止这几个方面，还有些方面不能小觑，因此，在结束本文前还是想补充说一下

1）柬埔寨政局稳定，这一点对投资项目极为重要。投建营合作模式的合同种类繁多，关系错综复杂、相互关联。等搞定后，往往发生政府轮换、政策改变。比如在马来西亚，从2017-2022五年中出现了五任首相。而柬埔寨政府一直很稳定，政策得到连续。因此，本项目才能得到快速推进。

2）柬埔寨政府对基础设施投资项目，允许外资持股100%。而有些国家限制外资持股不得超过49%。若外国公司想投资这些基础设施，就必须和本土公司合资。组建一个中外公司公司（比如在马来西亚），由于双方的文化和制度差异、双方母公司漫长的审批流程、项目所在国（马来西亚）法律要求程序多，从注册到最后拿到职工的工作签证，差不多需要15个月。甘再项目公司是中水电独资公司（单一股东），此外，在柬埔寨注册流程也比较简单、快捷。

3）施工单位从事境外投建营投资活动，一般有两个目的：一是合法、合格挣钱；二是增加施工产值（营业额）。其中，挣钱分两个地方：一个是通过投资挣钱，另一个是通过施工挣钱。这里有三个问题需要协调好：第一个问题是施工单位搞投建营，大部分情况下是甲方、乙方一家人（同一批人马、两块牌子），那么到底是让投资主体（甲方）多挣点？还是让施工主体（乙方）多挣点？经常会出现类似于妇产科里“保大还是保小”灵魂拷问。单一股东可能情况还好一点，肉都烂在锅里。多股东情况下就非常棘手。第二个问题是投资主体（甲方）和施工主体（乙方）是同一批人马、两块牌子，导致有些费用无法清晰分开，本项目一开始也是这种情况。甘再项目公司的账务和工程总承包商的账务就无法准确的分账，将会导致最后固定资产的评价问题。

4）本项目实施单位基本上来自同一集团内部，这正是本项目能得以成功交付的最关键因素（当然内部协调工作不会少，签了合同也不敢硬来,有争议问题肯定也是内部消化，是否动用了行政隶属关系就不得而知了）。但对于上市公司来说，下属关联公司之间可以不按按市场化运作吗？大部分情况下是禁止的。本项目比较幸运，赶在电建集团上市（2011年10月18）之前就完成施工工作。